估值与景气度的双重底部

年初至今板块上涨5.3%，跑输沪深300 与创业板，排名靠后，结构上则呈现小市值、主题活跃的特点；受疫情影响上市公司业绩处于低位但环比持续改善。机构持仓环比Q2 大幅下降、PE 估值亦处于历史均值以下。

跳脱短期扰动，长周期把握内容板块投资机会1）短期调整不改游戏行业长期成长逻辑，估值处于低位叠加新品周期、渠道变革，具备底部双击可能。2）疫情消退，新片上线、观影需求释放有望带动票房市场恢复，低谷之下市场集中度进一步提升；影视剧关注剧集创新生产方式，把握商业模式从To B 到To C 升级可能。

大视频：长视频硝烟未结束，短视频“双寡头”确立1）资本加持及商业模式再造、长视频行业格局有望重塑；会员提价趋势明显，行业整体盈利能力有望改善；内容破圈、人群破圈、商业模式升级之下，“芒果模式”迈入新阶段；2）短视频“快抖”双寡头格局稳固；从国内到海外、短视频渗透率及时长持续提升；从广告、直播到游戏、电商，变现模式、商业价值、产业链广度及深度持续提升；从“快手”

到“抖音”，资本市场也有望迎来短视频行业资本化时刻和重要投资机遇。

把握内容板块底部机会，关注大视频生态变革1）游戏行业长期趋势不变，低估值下赋予向上双击可能，推荐三七互娱、吉比特、电魂网络、掌趣科技、心动公司、祖龙娱乐等标的；大视频推荐芒果超媒，关注新媒股份；2）关注线下复苏，电影（光线传媒、万达电影）、电视剧（华策影视）、版权运营（捷成股份）、电梯广告（分众传媒）、网吧娱乐（顺网科技）；3）中长期从新生态、新科技落地角度，推荐IP 运营（阅读推荐掌阅科技、中文在线；出版中信出版；图片推荐视觉中国；动漫推荐奥飞娱乐）；营销新生态（天下秀、星期六、蓝色光标等）、云游戏（顺网科技）等方向。

投资摘要

关键结论与投资建议

1）我们认为游戏行业长期趋势不变，头部公司游戏仍在持续提升，短期悲观预期所带来的低估值赋予未来向上双击可能，推荐三七互娱、吉比特、电魂网络、掌趣科技、心动公司、祖龙娱乐等标的；大视频推荐在线视频龙头芒果超媒，关注新媒股份；

2）关注线下复苏，电影（光线传媒、万达电影）、电视剧（华策影视）、版权运营（捷成股份）、电梯广告（分众传媒）、网吧娱乐（顺网科技）；3）中长期从新生态、新科技落地角度，推荐IP 运营（阅读行业推荐掌阅科技、中文在线；出版龙头中信出版；图片视频推荐视觉中国；动漫推荐奥飞娱乐）；营销新生态（天下秀、星期六、蓝色光标等）、云游戏（顺网科技、号百控股）等方向。。

核心假设或逻辑

第一，我们认为戏行业长期成长逻辑仍在强化，市场竞争正在从产品向体系升级，具备创新、研发和运营能力的头部公司优势有望持续提升；依托国内领先的研发实力和从业人员红利，海外市场仍有显著成长空间；渠道多元化之下，优质游戏议价能力也将快速提升；

第二， 长视频行业商业模式有望重塑，内容与运营深度结合、具备多维度变现的平台公司有望脱颖而出；

第三，短视频渗透率和商业化能力仍具备提升空间；第四，我们认为行业监管政策相对平稳，无需过于担心监管政策对行业发展的压力；

与市场预期不同之处

我们认为内容行业尤其是游戏行业的仍处于向上的成长周期，当前的快速调整只是成长中的短期调整，不改长期向上趋势；

我们认为长视频行业无论竞争格局还是商业模式、变现价值均存在重塑可能；股价变化的催化因素

第一，行业景气度超预期。

第二，上市公司业绩超预期。

第三，监管政策超预期。

核心假设或逻辑的主要风险

第一，政策风险。

第二，业绩风险。

第三，商誉风险。

第四，宏观经济波动风险。