公司战略转型为半导体企业，聚焦MEMS 和GaN 领域。公司2020 年开始剥离了原有航空电子业务以及导航业务，2Q22 完全转型为一家半导体企业，聚焦MEMS 芯片制造、GaN 外延材料生长与器件设计，下游应用领域包括通信、生物医疗、工业科学、消费电子等。2022 年公司营收7.86 亿元，同比减少15.37%。其中MEMS 晶圆制造占比48%，MEMS 工艺开发占比42%；境外收入占比75%。2022 年毛利率为31.18%，研发费率44%。在高研发投入及成本扰动下，公司2022 年归母净利润出现亏损，亏损金额为0.73 亿元。

Silex 在全球纯MEMS 代工企业中收入排名第一，收购园区为扩产提供条件。

公司2016 年以7.50 亿元的对价全资收购瑞通芯源，其子公司Silex 是全球领先的MEMS 芯片制造商，2019-2021 年在全球纯MEMS 代工企业中营收排名第一。Silex 在瑞典拥有8 英寸厂FAB1 和FAB2，2022 年产能8.40 万片，产能利用率为46.56%，良率为70.97%。2023 年公司收购Silex 所在的半导体生产制造园区，可为瑞典当地的产能扩充发展提供现实条件。根据Yole 的预测，2026年全球MEMS市场规模将达182亿美元，2020-2026年CAGR为7.2%。

北京FAB3 厂规划月产能3 万片，BAW 滤波器联合产线已实现通线。公司北京8 英寸晶圆厂FAB3 的定位属于规模量产线，设计产能3 万片/月，自2Q21实现正式生产，2022 年产能为8.25 万片，产能利用率为16.90%，良率为72.69%，2022 年底月产能增至1 万片。其中公司与武汉敏声以共同购置设备的方式合作建设北京8 英寸BAW 滤波器联合产线已于2022 年底实现通线，该产线初期建成的产能为2000 片/月，后可扩展至1 万片晶圆/月的水平。

除BAW 滤波器外，EMS 气体传感芯片及MEMS 生物芯片均已开始小批量试生产。

预计2021-2027 年GaN 器件市场规模的CAGR 为59%，公司积极布局。根据Yole 的预测，2021-2027 年全球GaN 功率器件市场规模将高速增长，CAGR 为59%，2027 年达到20 亿美元。公司通过参股公司聚能创芯开展GaN 业务，GaN外延片和器件已正式对外销售。根据公司2023 年6 月2 日公告，聚能创芯将获得外部2.8 亿元增资，增资完成后不再纳入公司合并报表范围，但公司将始终关注并重视第三代半导体产业及相关业务。

盈利预测与估值：我们预计公司2023-2025 年归母净利润为0.33/0.87/1.42亿元，由于芯片制造企业产能利用率波动较大，我们采用PB 估值，给予最新PB 3.60-3.80 倍估值，对应股价24.65-26.02 元，维持“买入”评级。

风险提示：需求不及预期；产品研发不及预期；客户导入不及预期；市场竞争加剧；产能释放不及预期；产能利用率和良率爬坡不及预期。