公司发布2024 年年度报告，实现营业收入75.2 亿元，同比下降1.86%，实现归母净利润1.97 亿元，同比下降0.49%。其中，24Q4 营业收入28.86亿元，同比增长1.13%，归母净利润7.77 亿元，同比增长4.46%。2024年经营性现金流8.12 亿元，造血能力保持行业领先。公司在国际市场实现收入4.81 亿元，同比增长39.09%，国际竞争力持续提升。我们预计随着25 年本地部署DeepSeek 等大模型需求加速释放，有望带动公司云业务增长提速，维持买入评级。

毛利率受原材料成本上涨影响，人效显著提升

2024 年公司全年毛利率为61.47%，同比下降3.67pct，主要由于原材成本上涨所致。网络安全业务收入为36.29 亿元，同比-6.75%，毛利率79.31%，同比-1.93pct；云计算及IT 基础设施业务收入33.84 亿元，同比+9.51%，毛利率44.24% ， 同比-3.23pct 。销售/ 管理/ 研发费率分别为33.33/5.07/28.16%，同比变动-1.93/0.22/-1.41pct，费用管控能力进一步加强。公司人员数量为7410 人，同比下降11.86%，人均创收101.48 万元，同比提升11.35%，人均创利2.66 万元，同比提升12.90%，人效显著提升。

网络安全业务龙头地位稳固，静待行业复苏

公司在网络安全领域取得显著突破，持续引领行业技术创新与应用。2024年，公司推出安全GPT3.0 钓鱼攻击检测大模型和4.0 数据安全大模型，显著提升威胁检测精度；XDR 产品被IDC MarketScape 评为领导者；成为国内首家通过信创基础设施即服务测试的云厂商。尽管现阶段网络安全行业需求承压，但公司依然保持研发投入，不断加强产品竞争力。未来一旦行业需求复苏，公司网络安全业务将体现出超越行业的成长性。

超融合领先厂商，受益于Deepseek 本地化部署热潮公司在超融合领域市场份额再创新高，并深度受益于Deepseek 本地化部署。根据IDC 数据，公司超融合HCI 软件2024 年第三季度跃居中国市场第一。DeepSeek 以低成本与开源属性引发国内本地部署热潮，公司在全球有近10 万家企业级客户，同时其超融合技术平台具备部署Deepseek 能力，公司具备渠道资源和技术能力双重优势，将持续受益AI 产业发展机遇。

盈利预测与估值

我们预计2025-27 年收入分别为87.42/102.52/121.68 亿元（前值25-26 年90.36/103.02 亿元），参考可比公司Wind 一致预期平均5.5 倍25PS，考虑公司及云计算业务开启第二成长曲线，给予公司6.5 倍25PS，目标价134.69元（前值86.09 元，对应4.0x 25PS，可比均值3.5x）。

风险提示：云计算业务推广低于预期；市场竞争加剧。