事件：

公司发布2019 年年报，全年实现营业收入10.34 亿元，同比增长74%；实现归母净利润0.77亿元，同比增长14.49%，超过申万宏源预期（0.72 亿）。公司发布2020 年一季报，一季度实现营业收入4.63 亿元，同比增长241.26%；实现归母净利润0.34 亿元，同比增长82.72%，符合申万宏源预期。

投资要点：

2019 年主业毛利率下滑主要是受低价订单及延期交付赔偿拖累。公司是国内深冷设备制造领域龙头企业，主营业务主要为板翘式换热器、冷箱以及成套设备。2019 年公司综合毛利率较上年同期下滑3.22 个百分点，主要是由于板翅式换热器及成套装置产品毛利率进一步下滑，分别下滑1.36、1.54 个百分点，冷箱毛利率则较上年同期回升0.05 个百分点。当期综合毛利率下滑部分是受过去几年签订的低价订单拖累，部分可能是由于产能偏紧延期交付赔偿拖累。

下游景气度有望保持延续，当前在手订单充沛积极扩建产能满足需求。公司所生产的深冷设备传统上主要应用于天然气、石油化工、煤化工等领域。2016 年以来国际油价触底回升，国内“大炼化”蓬勃发展，“煤改气”推动天然气消费持续高增，公司传统下游需求较为景气。

此外公司积极布局电子制造等新领域，已成功在电子制造保护气领域取得一席之地。截止2020 年3 月31 日，公司在手订单共11.86 亿，较为充足（去年同期为1.1 亿）。在手订单充沛公司产能紧张制约业绩释放，公司4 月27 日公告称拟投资11 亿元进行产能扩张（“深冷装置产能优化提升以及新技术研发基地项目”），新产能明年开始有望陆续达产进一步推动公司设备制造板块业绩增长。

山东中邑并表驱动一季度业绩高增，后续城燃板块业绩有望持续向上。2020 年一季度，公司营收同比增加241.26%，归母净利润同比增加82.72%，主要系报告期内全资子公司中邑燃气并表核算，带动利润上升。山东中邑下游用户主要以工业为主，用气量受疫情影响相对较大，预计后续山东中邑部分利润有望进一步释放。同时山东中邑方面正积极将供气区域延伸至周边的优质工业用户，同时加大对现有区域内存量客户的开发力度，推动销气量持续增长。

积极布局氢能源，在氢能的制取-储运-加氢液化等环节均有储备，充分受益于氢能源市场化的大规模推进。公司的深冷技术可用于化石能源重整制氢以及工业副产氢提纯，目前已具备大规模制取高纯度 氢的业绩，在煤制氢的深冷技术领域达国内领先水平。氢液化领域，公司具备为大规模氢液化提供核 心设备的业绩。加氢站环节，公司可基于现有技术，结合本次收购的城燃项目加气站资产，快速切入 加氢市场。2019 年公司公告拟设立全资子公司中泰氢能，全方位布局氢能源下游应用。目前国家和 地方政府对于氢能产业大力扶持，浙江省鼓励杭州利用 2022 亚运会契机加速氢能产业发展，公司作为区域内氢能技术龙头，有望充分受益。

盈利预测与评级：我们维持公司2020-2021 年归母净利润预测不变，新增2022 年预测，预计2020-2022 年公司归母净利润分别为2.2、2.9 和3.5 亿元，当前股价对应市盈率分别为22、17 和14 倍，当前估值显著低于同行，城燃和设备板块均具备较好成长性，继续维持“买入”评级。