投资要点
2017Q3 行情回顾：估值、仓位持续走低，业绩增速略有下滑。今年年初至2017 年10 月30 日，传媒板块整体下跌16.51%，跑输上证综指、深证成指和创业板指。估值方面，截至2017 年10 月30 日，传媒板块整体估值（动态市盈率）为36.5X，高于沪深300（13.9X）和中小板指（34.5X），低于创业板综指（51X）。2017Q3 收入3527.88 亿，同比增长16.27%，归母净利润389.14 亿，同比增长7.26%。收入增速保持较高水，利润增速出现较明显下滑。
游戏和互联网营收利润高增长，影视、营销增速放缓。各版块比较来看：
2017 年Q3，营业收入方面，受益于行业内生增长，游戏行业增速最快，同比达31.67%，其次依次是互联网（28.90%）、营销服务（22.65%）、影视内容（10.33%）、有线电视网络（6.79%）和出版传媒（-1.78%）；归母净利润方面，游戏行业增长最快，同比达36.51%，其次依次是出版传媒（26.31%）、营销服务（10.74%）、互联网（10.35%）、影视内容（2.03%）和有线电视网络（-22.63%）。
商誉占比小幅上升，机构低配0.81%。传媒板块整体商誉2017 年Q3 共计1625.9 亿，比2017Q2 上升3.14%，商誉占期末净资产比值由24.15%上升至24.60%。从机构配置角度看，传媒板自2013Q1 以来一直处于超配状态，2017 年Q1 以来出现首次低配，Q3 低配继续扩大至0.81%，机构持仓量配比显著减少。我们认为，伴随估值趋于合理，配置率下降至标准配比之下，传媒板块基本已经接近历史底部位置。
网络游戏：个股分化，紧抓龙头。2017Q3 营收增长31.67%，归母净利润增长36.51%。我们认为，游戏行业受益于“端转手”、“页转手”红利，同比快速增长，同时由于腾讯加强了与二线游戏龙头公司的合作，拓宽了二线游戏公司空间。在游戏人口增速放缓、行业竞争加剧、政策监管趋严等背景下，游戏行业未来增长点主要来自于ARPU 值提升，而ARPU 值提升主要来自于精品化的游戏，我们从游戏公司pipeline 情况分析，认为2017下半年游戏公司业绩将逐步出现分化，因此需紧抓有丰富IP 储备、有技术支撑的龙头标的，推荐关注恺英网络、完美世界、三七互娱、中文传媒。
影视内容上半年看下半年买，业绩将现拐点。2017Q3 营收增长10.33%，归母净利润增长2.03%。我们认为，2017Q3 影视板块收入增速与Q2 持平，但净利润增速持续下降，如主要原因在于由于影视项目存在一定制作周期，上半年大部分影视剧公司头部项目尚未进入收入确认时点，导致同比收入增长存在一定季节性波动，但站在全年角度看下半年各影视剧公司将进入收入集中确认时点，持续关注具备顶级内容制作能力的公司，重点推荐唐德影视、光线传媒、慈文传媒、华策影视。
营销服务：内容营销大势所趋，龙头股价值突显。2017Q3 营收增长22.65%，归母净利润增长10.74%。我们认为，：1）虽然广告行业整体增速放缓、线上流量趋于饱和，但线下流量价值凸显，且广告主向二三线扩张具备潜力。2）网络广告领域，重点关注快速增长的内容营销、信息流广告、移动出海营销及潜力较大的OTT 营销。3）广告市场集中度提升下，与巨头合作且有竞争核心优势和转换壁垒的企业未来业绩增长有保障。4）并购依然是行业趋势，但当前再融资及并购重组审批节奏放缓，长期仍需关注国内整合趋势及海外并购扩张。我们看好具备领先技术、客户资源或垄断媒体等壁垒的营销公司，如大数据商用潜力的海外SSP 巨头梅泰诺、互联网营销龙头华扬联众、线下生活圈媒体龙头分众传媒、外延布局大营销及泛内容的思美传媒。
互联网：流量红利渐远，高成长与用户储备是王道。2017Q3 营收增长28.90%，归母净利润增加10.35%。我们认为，互联网流量红利正在过去，下一阶段将进入互联网内容红利时代，增长稳健和拥有用户储备是互联网行业较为安全的选择，从这个角度我们看好掌阅科技、迅游科技、中文在线、平治信息。
出版传媒：净利润逐步释放，但转型压力依旧存在。2017Q3 营收下降1.78%，归母净利润增长26.31%。我们认为，出版发行行业上市公司主要为国企，传统业务发展将持续受到来自新媒体和互联网渠道渗透率提升的压力，业务转型与改革大势所趋。整体来看，行业增速下滑趋势明显，但归母净利增速、毛利率、净利率等指标出现回升迹象，我们认为近两年多家公司通过并购等方式进行转型升级以及进行创新型的资产经营已初现成效。未来传统出版公司有望在教育、线上线下资源融合、参与IP 及游戏开发、投资新兴产业、涉足版权业务等方面进行转型。此外，出版传媒板块相关上市公司多以国企为主，未来国企改革逐步放开股权激励或员工持股将有利于激发员工积极性。我们看好城市传媒、新经典、中文传媒、天舟文化、皖新传媒等公司未来的发展潜力。
有线电视网络：营收利润下滑未现逆转，业务亟待转型。2017Q3 营收增长6.79%，归母净利润下降22.63%。我们认为，有线电视网络同样属于传统媒体范畴，受到新媒体挤压及年轻用户消费习惯改变冲击较大。近几年营收增速、归母净利增速、毛利率、净利率等指标呈现下滑趋势，传统业务发展面临较大的增长压力。（注：2015 年前后的异常波动主要由于行业龙头东方明珠的重大资产重组）未来业绩增长将寄希望于在有线电视网络渗透率在偏远地区提高、国家三网融合进一步推进、公司对外投资布局及业务转型等方面。我们看好东方明珠、华数传媒、贵广网络等相关标的。
投资建议：政策层面，大会充分认可了人民群众对文化的需求、文化强国以及全面复兴传统文化的政策基调，长期看利好整个文化传媒行业；行业层面，10 月底3 季报全部披露完毕，市场对17 年业绩已有基本判断，投资上将更加关注18 年业绩预测的边际变化。具体策略如下：
1）阅读：在线阅读市场规模达120 亿（CAGR=44.9%）且维持高速发展，一般图书市场销售码洋2016 年超过700 亿元，同比增长12%，持续保持10%以上增速；掌阅科技市值超过170 亿，阅文估值超500 亿港币，市场情绪依旧保持较为乐观，重点推荐城市传媒、新经典。
2）游戏：板块整体维持高增速，Q3 以来已经进行了持续的盘整回调，目前已经进入合理配置区间，根据三季报预告增速以及游戏公司后续pipeline情况，我们认为龙头公司全年高增长无忧，重点推荐完美世界、恺英网络、三七互娱。
3）电影：暑期档表现亮眼引致Q3 票房实现高增长，十一档同比增长49%，Q4 观影热度仍将持续，全年有望实现20%以上增长，在电影市场大周期回暖的背景下，我们认为可以积极布局电影行业龙头，重点关注光线传媒。
4）精品剧：《那年花开月正圆》、《白夜追凶》等爆款产品获得口碑、数据双丰收，视频用户付费保持快速增长，行业景气度持续，由于收入确认时点问题Q4 是业绩集中释放期，重点推荐唐德影视，关注慈文传媒、华策影视。
5）营销：11 月份双十一来临，营销板块迎来机会，预计今年双十一全网交易额超2000 亿，电商平台及各品牌双十一前后广告投放力度加大利好营销板块，重点推荐分众传媒、华扬联众，建议关注蓝色光标、科达股份。
重点关注：唐德影视（业绩处于爆发增长通道，横纵两向打造泛娱乐平台）、恺英网络（新品上线+盛和并表，全年业绩维持高增长）、光线传媒（行业龙头，受益于猫眼价值重估及电影票房持续回暖）、宝通科技（出海新游戏表现强劲，三季报增速超预期）、完美世界（影游联动，泛娱乐龙头，影视、游戏双轮驱动）、城市传媒（主题书店线下新业态，全产业链布局IP 运营）、分众传媒（映前广告延续高景气，传统广告主转向线下，品牌广告提升长期需求空间大）。
风险提示：1）股市系统性风险；2）内容持续盈利风险；3）行业竞争加剧风险
