我们从利润、收入结构、盈利质量、盈利预期四个角度对环能科技年报进行了立体分析。公司目前处于从设备制造商向水处理综合服务提供商的转型期，2015 年开始向离心机、黑臭水体治理、市政污水处理投资运营和污水处理工程总包服务等领域拓展，2016 年公司收入结构持续转变，2017 年则将延续。

利润表分析：收入同比上升48%、净利润比上升33.24%，同比改善受益于15 年净利润低基数以及16 年营业外收入大幅上升：收入端与利润端恢复同向变化，原因在于15 年大额坏账损失，而16 年增值税退税收入上升，综合毛利率水平降低,管理费用、销售费用、财务费用上升，费用率保持稳定。

收入结构变迁折射公司转型战略：从冶金、煤炭工业污水处理向离心机、市政污水处理、黑臭水体治理等拓展，由设备制造商向水处理综合服务提供商转型：近年来冶金行业和煤炭行业整体市场需求萎缩，公司在保持良好市场占有率的情况下，绝对值依然同比有所下降，公司自上市伊始即开始面临业务转型问题。2015 年公司开始创新合同环境服务模式，顺利进入黑臭水体治理市场，污水处理运营收入逐渐上升，同时收购江苏华大100%股权，布局离心机领域，2016 年公司完成了对购买四通环境65%股权的收购，进入市政污水处理投资运营和污水处理工程总包服务市场，公司拓展方向已逐渐明晰。2016 年，公司在保持传统工业污水业务平稳经营的同时，收入结构中新拓展的运营业务、离心机、市政污水运营收入均大幅上升，公司正逐步由设备制造商向水处理综合服务提供商转型。

现金流状况分析：现金回流稳定、应收账款规模上升、占款能力下降：除现金回流较为稳定外，公司应收账款占收入比重从2015 年的85.87%下降至2016 年的76.02%，显示盈利质量有所改善。但营收增长48%的同时，应付账款仅同比上升7.69%，显示公司占款能力有所下降。江苏华大对下游占款能力较弱是导致公司占款能力下降的主因。而公司盈利质量有所改善，原因应在于公司大力推广的运营业务比重上升，而其现金流相对较好。

业务方向及盈利预测：总体来看，公司2017 年收入结构将继续调整，市政污水投资运营业务、运营业务收入及占比有望继续上升，水环境治理相关的PPP 等项目拓展也可保持期待。对于未来业绩的判断，考虑传统工业污水处理成套设备大概率维持稳定经营，同时运营业务、市政污水投资运营业务有望受益于水十条、雄安新区设立等政策稳定增长，预计公司2017-2018 年营收规模分别为10.7/13 亿元，归属净利润分别为1.28、1.58亿元，对应EPS 分别为0.69、0.85 元/股。公司目前总市值约54 亿元，对应2017、2018 年PE 估值分别为42 倍、34 倍，维持“审慎推荐-A”评级。

风险提示：冶金、煤炭行业不景气、水处理需求下降带来收入下降风险；