1H21业绩低于我们预期

公司公布1H21业绩：1H21收入15.29亿元，同比增长3.2%，归母净利润0.87亿元，同比下降28.3%，扣非归母净利润0.54亿元，同比下降45.8%，略低于我们预期，我们认为业绩下滑主要系公司老旧项目回款不及预期致减值计提较多，且公司期间费用同比增加所致。

环境治理业务承压，收入结构有所改善。环境综合治理业务承压，营收同比下降12.2%至11.53亿元；专业技术服务业务稳健增长，营收同比增长54.7%至1.0亿元；运营收入大幅提高，营收同增169.8%至2.74亿元。我们认为公司收入结构有所改善，运营收入占比提升，未来盈利质量有望进一步提高。

盈利能力同比持平，结构相对优化，1H21公司综合毛利率同比+0.58ppt至28.1%，其中水处理业务毛利率同比-1.44ppt至27.2%，土壤修复/运营收入毛利率同比+6.97/11.36ppt至27.6%/26.6%；收款不力致现金流表现不佳，1H21经营活动现金流净额-4.37亿元，主要系经营性应收项目大幅增加所致；期间费用同比增长，其中销售/管理/财务费用同比增加0.59/0.93/1.79ppt至2.5%/6.0%/7.8%，主要系业务拓展及银行贷款增加所致。

发展趋势

国资持续加码，增强公司资源资金实力，强化公司环保板块布局。1H21公司向控股股东广州环投集团增发股票9915万股，募集资金总额7.6亿元。我们认为国资持续加大投入能够提升公司资金资源实力，加强获单能力。1H21公司在手订单114.3亿元，同比增加14.9%，并向广东、浙江、江苏等优质市场拓展。同时根据此前公司在审核问询函回复，广州环投集团未来新增业务如果和上市公司业务可能构成同业竞争，则该业务机会将首先提供给上市公司。我们认为公司背靠国资，有望逐步发挥运营管理和销售优势，实现业务的稳健转型和市场的持续开拓。

盈利预测与估值

由于公司处业务转型期，短期盈利能力承压，我们下调2021/2022年净利润 11.7%/22.8%至2.67亿元/2.94亿元。当前股价对应2021/2022年13.8倍/12.5倍市盈率。基于国资加码公司资金实力不断增强，我们暂维持跑赢行业评级和11.00元目标价，对应16.7倍2021年市盈率和15.1倍2022年市盈率，较当前股价有21.3%的上行空间。

风险

订单推进不及预期，融资风险，减值风险。