23Q4 单季度业绩短期承压，24 年盈利能力有望恢复

公司发布2023 年年度报告，实现营业收入16.81 亿元，同比下降36.06%，实现归母净利润-9.77 亿元，22 年同期盈利0.29 亿元。其中，23Q4 营业收入4.74 亿元，同比下降61.80%，归母净利润-4.53 亿元，同比下降260.38%。

2023 年经营性现金流-2.02 亿元，22 年同期为0.6 亿元。2023 公司销售商品、提供劳务收入为22.57 亿元，同比下降16.34%。考虑到2024 年公司业务逐步恢复， 我们预计公司2024-2026 年营业收入分别为20.31/23.88/28.16 亿元。参考可比公司Wind 一致预期平均3.7 倍24PS，给予公司3.7 倍24PS，目标价9.26 元，维持增持评级。

安全产品收入下滑较多导致整体收入下降，政府市场收入下降最多2023 年公司全年毛利率为46.15%，同比下降16.13pct，从收入结构来看，安全产品业务收入7.84 亿元，同比-53.18%，毛利率54.05%，同比-14.92pct；安全服务业务收入7.30 亿元，同比-5.64%，毛利率46.29%，同比-13.32pct。

电信运营商/ 能源及企业/ 金融/ 政府、事业单位及其他收入分别为4.81/4.81/2.82/2.27 亿元，同比-16.39%/-33.43%/-30.01%/-52.95%，毛利率分别为42.94%/44.90%/51.06%/47.85% ， 同比-7.73/-19.07/-18.34/-17.22pct。

收入下滑导致短期费用率承压，降本增效或在2024年体现公司收入下滑主要由于国内经济虽逐步复苏但下游客户的安全投入节奏恢复偏慢，且部分重点行业客户预算减少，行业竞争激烈，招投标节奏滞后，采购流程变长，以及公司新签平台类大项目增多，项目执行周期拉长，收入确认周期相应延长。2023 年公司销售/ 管理/ 研发费率分别为51.56%/11.77%/37.43%，同比增长18.27/4.65/14.65pct。公司人员数量为3976 人，同比下降17.78%，人均创收42.27 万元，同比下降12 万元。我们看到公司已经开始优化人员结构，预计2024 年降本增效成果能有所体现，期间费用率有望下降。

研发紧跟行业需求，云安全及安全大模型加速落地2023 年公司SaaS 服务订阅客户新增2000 多家，老客户订阅服务留存率接近90%。公司发布了风云卫大模型，该大模型利用了公司在安全领域积累的海量知识库，具备初级攻防专家水平，赋能500 多个安全运营场景，在平均检测/响应时间等性能上达到国内先进水平，成功在运营商、金融等行业客户中进行试用。我们认为公司在信息安全领域研发实力强劲，有快速跟进、满足行业新需求的能力。

风险提示：政府支出压力增大；市场竞争加剧