事件：23H1/23Q2 公司营收6.5/3.6 亿元，yoy+34.5%/+43.5%；23H1 归母净利润-0.4 亿元（22H1 为-0.6 亿元），扣非归母净利润-1.1 亿元（22H1为-0.4 亿元）。营收增长迅速，净利润有待修复。

收入增长主要由付费视频剧推动，中长期逐步贡献利润。中文在线22年启动付费视频剧业务，已贡献可观收入。国内视频剧业务于22 年初启动，将旗下IP 改编为视频剧后，在短视频平台进行投放。海外视频剧业务方面，于22 年8 月推出ReelShort 应用，主打1 分钟竖屏短剧，含英语、印尼语、西班牙语、泰语、德语、葡萄牙语等版本。根据SensorTower 数据，23 年7 月ReelShort 在Google Play 和App Store 的总下载量达190 万次，月流水达600 万美元。

由于该业务仍处于投流阶段，短期内销售费用增长较快。22 年全年付费视频剧营收3.2 亿元，占总营收27%；22 年全年付费视频剧营业成本2.2 亿元、毛利润1.0 亿元、推广费用0.9 亿元（占该业务营收的28%）。

我们认为随着付费视频剧从获客阶段步入变现阶段，对费用端的压制将逐步减弱，净利率亦将同步改善。

CMS 出表对收入有一定影响，对归母净利影响较小。公司4 月发布公告，对海外子公司 Crazy MapSle Studio （简称CMS）的表决权从 50.9%调整为 47.8%，持股比例维持 49.16%不变，出表后改为权益法计量。

1）收入端，2022 年 CMS 营收 3.7 亿元，全部计入中文在线（占中文在线营收 31.0%），2023 年 CMS 收入仅 1-4 月计入合并报表。2）利润端，出表前 CMS 净利润按照 47.8%持股比例确认为中文在线归母净利润，剩余52.2%属于少数股东权益；出表后，CMS 净利润按照持股比例确认投资收益，对归母净利润整体影响较小。

较多产品有待上线，后续增长值得期待。公司已于上半年上线较多中短剧和有声书，下半年有明确的产品上线，其中S 级动画《修罗武神》定档9 月播出，有望推动收入快速增长。

1）中短剧方面，3 月已上线短剧《招惹》，下半年将推出IP 改编作品《咕咚咕咚喜欢你》《错位》，此外《月上东宫》《仙君有劫》《过招》等数十部作品已拍摄完毕，正在后期制作阶段，将于年内陆续上线。

2）有声书方面，2023 年已上线真人有声书60 余部作品，其中重磅作品《修罗武神》、《九星霸体诀》累计播放量分别超50 亿、超19 亿。《重回1990》《权利巅峰》《超级兵王》《都市全能高手》《混沌剑神》《网游之纵横天下》等多部作品累计亿级播放量。公司的AI 主播已实现单播、双播、多人播制作方式，支持制作玄幻、悬疑、武侠、历史、言情等不同类型的作品，并能区分旁白、角色音。

3）动画方面，公司与企鹅影视联合出品的S 级动画《修罗武神》预计九月份播出；《萌神》《吾名玄机》正在进行前期动画开发工作，此外有多部IP 改编动画正在创作中，《罗小黑战记2》预计2024 年底完成。

4）漫画方面，动态漫《我在诡秘世界玩嗨了》、《混沌剑神》分别于3 月、5 月上线，热度较高，《福宝三岁半》《斩月》等项目与海外成功签约。

盈利预测与投资评级：公司拥有优质IP 和海量正版数据，前沿布局AI技术，已在多个产品形态上投入应用。IP+AI 战略的积极影响已见于收入端，随着用户体验改善和用户规模增长，我们预计利润端亦将逐步反映。我们维持公司23-25 年归母净利润1.3/1.8/2.3 亿元，当前股价对应PE 分别为86/64/50 倍，维持“买入”评级。

风险提示：行业竞争加剧，知识产权保护风险，海外业务拓展风险。