2020H1 教育行业表现回顾：（1）市值前三名稳固。截止6 月3 日，好未来（2708 亿元人民币）、中公教育（1744 亿元人民币）、新东方（1446 亿元人民币）。在线教育公司跟谁学和新东方在线增长迅速。（2）疫情影响线下培训，中小机构生存压力陡增。（3）从业公司转型OMO 长期加速。新东方FY20 OMO 课程收入占比预计将超过20%。中公教育加大在线教育研发、一线专职教师、直播设备等方面的投入。

K12 在线教育快速增长。我们预计2023 年K12 在线教育市场规模将达到2000 亿元，在线教育预计将在2020-2025 年快速走向成熟。疫情加快在线教育的渗透速度， 2023 年将超过50%。直播互动从体验上更加接近于线下培训，能够最大限度地提升教学的影响力、提高教学效率，将是未来在线教育发展的重要趋势。

民办高教价值被低估。（1）疫情对民办高教板块的影响较小，各地各学校有序开展居家网课。（2）并购是民办高校快速增长的主要逻辑，重点关注企业的收购并购经验、在手现金和所处地理位置。（3）19-22 年民办高教净利润CAGR 约为30%，目前高教20-21 年PE 为17x/13x，估值偏低。

职业培训需求持续，市场份额加速向中公集中，Q2 有望全面开课。（1）在高校毕业生人数持续增长以及疫情使1/3 企业将裁员或停薪的双重影响下，国内就业压力进一步加剧，为职业培训带来市场需求。（2）国家推进企业稳岗扩就业，研究生/专升本等扩张明显。（3）基层公共服务人员扩招，职业培训需求持续。（4）6 月初中公80%的线下网点复课，职业培训基本于Q2 全面复苏。

K12 课外培训：（1）疫情影响K12 课外培训开班，行业公司20Q1 收入利润大幅下滑。新东方FY20Q3 收入+15.8%（-13.2pcts）；好未来FY20Q4 收入+18.1%（-26.1pcts）。（2）K12 课外培训开班受公立学校开学时间影响，各地要求公立学校完全年级都返校了以后，K12 课外培训机构才可以开班。6月初新东方好未来复课网点占比仅为5%左右。（3）K12 课外培训行业将迎来整合期。

投资建议。（1）在线教育：推荐拥有优质一线老师和课后辅导老师以及标准化教材的机构，新东方在线（1797.HK）；（2）职业培训：推荐全国渠道布局和强研发的中公教育（002607.SZ）、开元股份（300338.SZ）；（3）民办高教：推荐并购整合能力较强的中教控股（0839.HK）、宇华教育（6169.HK）、希望教育（1765.HK）；（4）K12 培训：推荐立思辰（300010.SZ）。

风险提示：销售费用持续投入、短期无法降低的风险、政策性风险等。