投资摘要:

软件巨头转型云订阅是一场全方位的变革,涉及产品、销售渠道、技术研发等各个方面。软件巨头转型的成功一方面在于公司原有产品的强大竞争力以及极强用户黏性,另一方面也是公司管理层的杰出工作保障了转型的顺利实施。软件巨头转型云订阅是一场商业模式变革。长期来看,软件公司走向云订阅将带来用户数量的增长和更多的重复性收入。从DCF 模型来看,更多确定性收入和更低的折现率将带来公司长期价值的提升。

Adobe 是数字媒体市场霸主和领先的数字营销厂商。据Gartner 数据,2014年公司在数字内容制作软件市场份额高达53.6%,占据绝对领导地位。公司在营销软件市场份额为15.0%,市场份额仍然处于第一位。

Adobe 数字媒体业务在2013 年率先全力转型,进展顺利。尽管收入出现先降后升,但是按照年化重复性收入(ARR)来看,公司数字媒体ARR 从2013年一季度的2.97 亿美元一直增长到2017 年第一季度的42.50 亿美元。

云订阅战略的顺利实施,促使公司订购收入逐年升高。在订购收入高速增长的带动下,公司可重复性收入占比逐季攀升,从2013 年第一季度的31%增长到2017 年第一季度的85%。未来公司可重复性收入占比有望超过90%。

受益于经营杠杆,公司净利润仍将保持快速增长。公司营业收入稳步增长,营业支出保持低速增长,公司净利润快速增长。2016 财年,公司营业收入增长22%,营业支出增长11.5%,营业利润增长70%,GAAP 净利润增长86%。

公司在转型期间的股价表现非常好。从2013 年初至今,累计涨幅264%,持有年化收益率约为33%。市场从公司转型开始就很看好,转型期间每一次股价调整都是买入的机会。2017 年第一季度公司平均市盈率仍为48 倍,可以看出市场对公司未来利润增长仍然非常看好。

投资策略:目前,国内部分软件龙头也在积极转型云订阅模式。我们看好公司产品竞争力和用户黏性强,并拥有杰出管理层的行业转型龙头。建议积极关注广联达、旋极信息等。