我们选取 SW 传媒 110 家上市公司作为样本，发现3Q20 样本整体的营收同比下滑9%，扣非净利润同比下滑9%；相比于2Q20（营收同比下滑12%，扣非净利润同比下滑30%）降幅有所收窄。但是子行业分化明显，新媒体行业持续亮眼，广告、教育、出版改善且龙头率先复苏，游戏A 股标的由于新品贡献增量较少，增速回落，期待后续新品贡献。

新媒体行业（芒果超媒和新媒股份）行业增速最为亮眼，3Q20 实现了33%的营收增长，扣非利润同比增长1.3 倍，呈现加速状态。长视频竞争及盈利模式格迎新起点，芒果一枝独秀探索新业态。凭借优秀的综艺能力以及在加大投入后开始在剧集方面崭露头角，芒果8 月DAU 反超优酷，B 站推出独播综艺和剧集，爱腾优三强格局进一步受冲击。长视频盈利模式新起点：广告+会员之外，芒果超媒为代表的视频网站开始探索电商等新盈利模式，推出小芒电商产品，以提升单用户价值。新媒股份IPTV 用户数稳健提升，增值业务驱动力增强。

广告、教育、出版行业3Q20 扭转下滑趋势，龙头公司分众传媒、中公教育、中信出版率先复苏。1）广告：分众传媒3Q20 楼宇需求强劲收入同比增长20%，预计单季楼宇毛利率恢复至历史较高水平，电商旺季叠加影院媒体复苏预计四季度持续向上态势。2020年快抖入局加大电商投入，直播电商预计20 年全国GMV 达万亿，内容平台和消费品受益最大之外，MCN 和KOL 也分享产业红利，红人经济服务商天下秀持续实现较高增长。

2）教育：国务院强调把稳定就业摆在突出位置，国考省考、教师、医疗等扩招等利好政策陆续发布，利好就业培圳需求扩大，利好中公教育。豆神教育暑期仍受疫情影响学生人数基本持平，秋季恢复正增长。3）平媒出版：经历低谷经管和少儿出版集中度提升。中信出版少儿和经管类图书市占率提升；关闭部分经营低效书店后书店实现单季度盈利，整体利润率提升明显。

游戏行业平均数及A 股龙头3Q20 增速有所回落，主要是新品贡献较少。预计随着线下娱乐进一步恢复及高基数效应之下的20Q4-21Q2，个股增长更多由新品上线拉动。随着更多优质产品拿到版号上线，预计游戏买量成本上升有望推动行业进一步出清，当前或处于行业从尾部出清向腰部转移的节点。未来细分市场仍存在机会：1）海外、Z 世代、女性等新市场 2）精品化，相对于渠道议价能力或将进一步提升。3）经过货币化验证的新细分品类如放置类、二次元、女性向等，建立壁垒。

互联网行业东方财富权重较大，其受益于证券市场活跃持续较快增长。

影视内容、院线、广电三季度疫情对经营影响仍然较大。国庆档票房火热说明观影需求虽然进入低增长阶段但需求较为刚性，期待四季度和春节档更多热门电影定档后带动相关公司基本面好转。

推荐标的：腾讯控股、分众传媒、芒果超媒、心动公司、吉比特、三七互娱、完美世界、天下秀、中信出版、光线传媒、中公教育。

风险提示：行业政策监管进一步趋严风险，产品表现不及预期风险，宏观经济进一步下行风险。