事件：

公司近日发布半年报，上半年实现营业收入8.59 亿元、同比降低8.6%；扣非归母净利润1.37 亿元，同比增长0.54%。

观点：

营收结构优化，产品占比提升。产品板块营业收为2.49 亿元，同比增长41.6%，毛利率为71.0%，同比增长10.8 个百分点。安全解决方案（集成+产品）营收为3.34 亿元，同比减少33.6%，拉低了中报的整体表现。主要因素包括去年中报业绩受到“广东省基层医疗卫生机构管理信息系统项目”确认收入影响较大，该项目在去年上半年确认1.82 亿元。电商运营服务板块营收增长13.4%，达到2.38 亿元，毛利率为75.0%，同比下降7.0 个百分点。近年并购的子公司业绩增长稳健。中经汇通营收为2.35 亿元、净利润为8160.6 万元，同比增长13.68%、2.66%；蓝盾满泰公司营收为1.11 亿元、净利润为3997.39万元，同比增长61.8%、164.6%。

期间费用率略有增加。销售费用率为8.0%，比去年同期提高0.7 个百分点，主要来源于职工薪酬，为4437.83 万元，同比增长19.7%，但是与信息安全行业产品厂商中报25%-35%销售费用率相比，还是很低。管理费用率为23.0%，比去年同期提高3.1 个百分点，其中研发费用为1.02 亿元，同比增长17.1%。我们判断尽管公司费用率同比有增加，其水平依然远远低于行业平均水平，解决方案+产品商业模式竞争优势依然突出。

可转债发行顺利，公司研发实力有望显著增强。公司近日公告了可转债发行结果，此次发行规模总计募资5.38 亿元，原股东配售认购比例为18.61%，网上投资者缴款认购比例为55.05%，主承销商广发证券依据协议包销比例为26.34%。可转债主要用于公司在西北地区研发与产业化基地建设，主要关注云安全、态势预警、移动安全三个方向。

盈利预测和投资评级：预计公司2018 年到2020 年的EPS 分别为0.48 元、0.58 元和0.73 元，公司业务结构优化，产品+集成商业模式在安全厂商中具备特色优势，维持“强烈推荐”评级。

风险提示：应收账款增长较快。