教育趋势：鹏程万里，方兴未艾。（1）长期逻辑：居民人口与教育投入不断提升。

（2）中期：教育与科技深度融合，AI 助力精准教学。（3）短期逻辑：教育政策支持民办教育，公平普惠大势所趋。民促法修订草案对教育行业各个细分赛道影响不一，教育信息化和成人职业培训行业处于政策红利期。

研究框架：教育服务，科技融合。教育产业重度区隔，我们按照学习体系（国内和国际）、商业模式（学校、培训、教育信息化、在线教育、出版）、年龄区间（0-6、6-18、18+岁）三大维度将教育产业划分为数十个细分赛道，每个赛道发展趋势和竞争格局不一，我们认为未来各个细分赛道有望诞生数十家百亿市值上市公司。其中5大商业模式中，学校和培训是教育服务业核心领域。（1）学校是重资产、高投入、高度依赖于政府资源的现金流行业。（2）培训行业的本质是连锁经营服务业，从业公司的成长路径在于“一地成功，异地扩张”。（3）在线教育本质是“教育+互联网”，品牌、运营、教研、渠道四大维度必不可少。（4）教育信息化依赖于政府和园所院校资源，产品、渠道、数据是从业企业发展三大关键因素。

教育赛道：看好培训、学校和教育信息化赛道。（1）成人职业培训：○1 人才招录培训：2017 年市场空间约500 亿元。中公和华图是两大寡头公司，2017 年收入分别为40 和24 亿元。○2 会计培训：会计技能和证书培训2017 年市场空间约800 亿元，竞争格局分散。○3 IT 培训：2017 年IT 培训行业市场规模超500 亿元，未来三年行业复合增速为25%~30%。（2）早教培训：2017 年早教行业市场空间约2,000亿元。前8 大早教中心的教学网点合计约2,400 家，CR8 约22%。（3）中小学培训：

政策管控短空长多，长期来看，市场份额有望向优质企业集中。我们测算17/20 年K12 课外培训行业市场规模分别约7000 亿元和1.2 万亿元。（4）学校：优质的中小学国际学校极度稀缺，大学内生保持稳定增长而外延并购空间广阔。（5）教育信息化：我们看好强产品、广渠道、多数据的从业公司。

教育资本：港股持续火热，A 股趋势渐起。（1）A 股市场：2018 年部分A 股公司底部至今涨幅均超过50%。重点公司18 年P/E 约33X，部分公司仍有估值提升空间。（2）港股市场：全日制民办教育公司在港股集群显现，8 家学校2017-2018 年股价均实现大幅上涨。（3）三板市场：目前新三板教育行业共有230 家公司。2017年总体收入205 亿元（+16%）；总体净利润18 亿元（+22%）。（4）美股市场：好未来和新东方股价创历史新高，精锐教育、朴新教育、瑞思学科英语、上海四季等K12 培训机构均选择赴美上市。（5）A 股并购市场：2018 年出现3 大并购案例：中公教育185 亿元对价借壳亚夏汽车、三垒股份并购美吉姆、神州数码并购启德教育。

（6）港股并购市场：港股大学的主要增长驱动力来自于外延并购。2017 年至今，港股学校类企业已完成12 起并购案例，涉及总金额超过33 亿元。

A 股教育投资建议。我们维持年初至今对于A 股教育行业的投资观点“聚焦龙头，兼顾成长”。（1）龙头主线推荐教育信息化龙头视源股份，建议关注以下龙头公司的并购进程：职业培训龙头中公教育借壳亚夏汽车、神州数码并购留学巨头启德教育、三垒股份并购早教龙头美吉姆教育。（2）成长主线推荐开元股份、文化长城、百洋股份、盛通股份、三盛教育、科斯伍德、立思辰等。

海外和三板教育投资建议。（1）根据光大证券研究所海外团队观点，港股教育建议关注枫叶教育、宇华教育、中教控股、新高教集团等。（2）美股教育建议关注新东方、好未来、瑞思学科英语、博实乐、海亮教育等公司。（3）新三板教育建议关注世纪明德、新道科技、华腾教育、星立方、华发教育等。

风险提示：教育政策变化、市场竞争加剧等。