预计超出预期

尔康制药公布2016 上半年业绩：营业收入13.03 亿元，同比增长67.22%；归属母公司净利润5.27 亿元，同比增长84.98%，对应每股盈利0.26 元。

发展趋势

淀粉系列产品爆发式增长：上半年公司淀粉系列产品实现收入6.83 亿元，同比增长161%，实现了爆发式增长，核心驱动力是普通淀粉以及淀粉胶囊产品的放量。报告期内公司淀粉系列产品毛利率大幅下降29.45 个百分点，主要原因是由于普通淀粉产品占比大幅提升，预计上半年普通淀粉产品实现了近3 个亿收入，而毛利率较低，约为10%。

磺苄实现恢复性增长：上半年注射用磺苄西林钠实现1.87 亿元，同比增长72.90%。同比大幅增长的主要原因是因为去年由于招标和经销商调整，渠道清理库存，基数较低。在经销商体系重新构建后，实现了恢复性增长。

把握产业趋势，打造行业龙头： 公司积极把握行业趋势，参与国家药用辅料标准制定，积极扮演产业整合主导者的角色。我们认为这一轮药审改革对于仿制药一致性评价要求的提高，将有效推动高端辅料的需求，有利于行业龙头。同时公司通过创新推出淀粉胶囊和柠檬酸酯两大品种，对传统的明胶胶囊和塑化剂进行替代，随着新品种产能的释放，未来公司业绩具有较大弹性。

盈利预测

我们上调盈利预测，预计2016/2017 年EPS 分别为0.48 元和0.65 元（上调幅度分别为16%和16%），同比增速分别为64%和35%。

估值与建议

目前，公司股价对应2016 年/2017 年P/E 为29 倍/22 倍。考虑到送股以后的摊薄，我们下调目标价至18元（下调幅度为60%），较目前股价有28%的上行空间，维持推荐评级。目标价对应2017年P/E 为28 倍。

风险

产业整合进度低于预期；淀粉胶囊产能释放进度低于预期。