投资建议

我们认为，目前人形机器人硬件方案仍在迭代中，核心诉求还是保证较好性能的同时降低量产成本，我们持续看好国内供应链依托复用汽车供应链、规模量产实现国产替代。我们判断，零部件投资思路从早期紧抓核心Tier1、扩散潜在Tier2，逐步转变为当前关注降本需求大、确定性较强、国产替代几率高的核心Tier2 环节，兼顾挖掘方案边际调整带来的0-1 增量机会。以特斯拉Optimus为例，我们估算关节执行器/灵巧手/传感器三大核心系统BOM占比分别达60%+/10%+/15%+，值得重点关注。

理由

关节执行器：方案逐步趋于稳定，无框力矩电机、谐波减速器、行星滚柱丝杠国产替代潜力较大。方案上，市场路线百花齐放，特斯拉方案趋于稳定，潜在变量集中在行星滚柱丝杠的用量和精度。国产化上，行星滚柱丝杠是硬件端价值占比最高、降本需求最迫切的赛道之一，设备、工艺壁垒高导致其成为供应链瓶颈，我们看好设备与技术领先的国产供应商积极切入助力量产降本。无框力矩电机、谐波减速器已实现成熟应用，我们认为国产厂商具备一定国产替代机会。

灵巧手：方案迭代中，关注电机方案变化带来的机遇。方案上，市场路线分歧较大，头部厂商出于性能与成本的权衡仍在持续迭代方案，潜在变量在于关节数量、驱动电机选型、传动环节微型减速器&丝杠增量等。国产化上，空心杯电机、直流无刷无齿槽电机等技术难度中等，国内企业已有较强产品力，国产供应预期较强。

传感器：大潜力赛道，主要关注力传感器、电子皮肤等产品的应用机会。方案上，柔性控制以及智能化要求催生更高级别传感器需求，短期包括增配六维力传感器、柔性电子皮肤/MEMS压力传感器阵列等。国产化上，IMU、MEMS压力传感器、视觉系统发展成熟，我们看好国内汽车/3C领域成熟供应商横向迁移打开下游空间；六维力/力矩传感器和柔性电子皮肤等均处于产业发展初期，我们期待国内厂商积极切入把握0-1 机会。

盈利预测与估值

从方案确定性、国产替代潜力以及价值量/弹性/降本需求三方面考虑，建议关注：1）Tier1：拓普集团；2）减速器：双环传动（机械组联合覆盖）、精锻科技、蓝黛科技；3）行星滚柱丝杠：恒立液压（机械组覆盖）；4）IMU：华依科技（机械组联合覆盖）；5）电机：兆威机电（机械组覆盖）。

风险

关键技术发展不及预期，商业化进展不及预期，头部厂商量产进度不及预期，产业链降本不及预期，国内产业链技术升级速度不及预期。