本报告导读：

中航军B 和军工B 级下折影响有限，无需过度担忧，建议首选超跌成长白马，关注低估值、高成长优质民参军。

摘要：

中航军B和军工B级下折影响有限。1）分级基金本质是结构化，即风险收益的再分配，原理上可以认为分级B 借入分级A 的资金投资，分级A 持有人获得利息，分级B 获取剩余收益，因此分级B 具有杠杆特性。2）当市场连续下跌，分级B 净值触及阈值时（0.25），分级基金即整体触发下折，届时会带来新增母基赎回，引发股票抛售。3）目前市场上有6 只军工分级基金，2017 年底股票类资产市值规模258亿元，2 月5 日、6 日中航军B 和军工B 级两只分级基金触及下折阈值，引发市场关注。我们认为，此次下折影响有限，同时剩余4 只分级基金离下折还有一定距离，无需过度担忧。原因如下：

原因一：多数情况下，军工分级基金下折后会出现板块超跌反弹。1）历史上，军工分级基金共出现过6 次下折，其中两次出现在2015 年股灾期间，两次出现在2016 年初熔断期间，最近两次分别出现在2017年5 月和12 月。2）军工分级基金下折未给板块带来明显的压力，多数情况下，下折前10 个交易日参考指数出现大幅下跌，而下折后军工指数出现明显的超跌反弹，折算当日军工指数涨幅范围为-1%~5.9%，后5 日累计涨幅范围为1.3%~18.7%。

原因二：此次分级基金下折涉及规模有限。1）我们测算，折算后中航军A 投资者将分得母基金规模为25.22 亿元，股票类资产占指数成分股流通市值比例为0.7%；军工A 级投资者将分得母基金规模为1.91 亿元，股票类资产占指数成分股流通市值比例为0.05%。2）我们认为，相较于熔断期间和2017 年5 月分级基金下折，此次下折涉及规模有限；我们假设待赎回母基金在5 日内卖出，测算出日均抛压在5 亿元左右，对近10 日平均交易量在60 亿元以上的参考指数影响有限。

原因三：板块前期下跌提升估值吸引力，投资标的多为大市值成长白马。1）两只军工分级基金投资标的大多在下折前出现大幅下跌，中航飞机、中直股份等成长白马PS 已跌破1.8 倍历史下限，相关标的估值吸引力增强。2）两只分级基金投资标的多为大市值成长白马，流动性较好，承受抛压的能力较强。

投资主线：1）超跌成长白马：推荐中直股份、四创电子、杰赛科技，航天电器、中航光电、中航飞机、中航沈飞、航发动力、内蒙一机受益；2）优质民参军：推荐菲利华、苏试试验、金信诺，火炬电子受益。