核心观点
公司二季度业绩主要受电影业务影响，而经纪业务高增，电视剧稳步释放。展望未来，公司储备丰富，半年报显示待上映和制作中的电影达18 部，有望在一年半内陆续释放。动画电影方面，中报显示《哪吒之魔童闹海》仍在制作中，新增项目有B 站连载的国创动画《非人哉》。真人电影方面，短期内《胜券在握》《乔妍的心事》有望释放；此外真人电影也现系列化趋势，《第十七条》等多部法律类现实题材电影正在筹划中。
我们预计公司2024-2025 年实现归母净利润6.01/10.05 亿元，同比增长43.94%/67.04%，2024 年9 月2 日收盘价对应PE 为。
简评
1、电视剧和经纪业务高增，阿里创投继续增持1）电影业务：2024 年上半年实现收入9.74 亿元，同比增长84.34%，预计主要由春节上映的《第二十条》贡献。仅看二季度，今年有2 部电影上映，参投的《草木人间》和主投的《扫黑·决不放弃》，合计票房3.13亿元，而去年同期有1 部低成本爱情片《这么多年》，票房3.01 亿元。因此，考虑到投资比例，预计今年二季度的两部电影合计贡献了更高的收入，也带动了公司整体收入实现同比增长，但因《草木人间》和《扫黑》的合计投资成本也较《这么多年》更高，因此二季度毛利润和净利润同比下滑。
从财报看，《第二十条》于二季度回款。二季度公司经营性现金流净额6.67 亿元，较一季度环比回正，预计主要系《第二十条》回款。而应收账款由一季度末的10.98 亿元回落至二季度末的3.69 亿元。
2）电视剧业务：两年来再度有电视剧释放。2024 年上半年，公司电视剧业务实现收入2.34 亿元，主要由《大理寺少卿游》《拂玉鞍》贡献，是公司两年来再度有电视剧储备释放。此外，储备的《山河枕》正在后期制作中，正在开发《春日宴》《我的约会清单》。
3）经纪业务：体系建设稳步推进，收入同比高增。2024 年上半年，公司经纪及其他业务实现收入1.26 亿元，同比增长64.16%。内部培养30 个制片人、20 个编剧、10 个导演的“三二一计划”顺利推进。
阿里创投增持公司股份。公司于2024 年5 月15 日发布公告中显示，阿里创投增持公司股份至5%。据半年报，阿里创投的持股比例进一步提升至5.39%。而在此之前，阿里创投自2015 年通过定增获得股份后连续多年减持，于2023 年4 月减持至5%以下。
公司动画电影和真人电影项目储备丰富。据半年报，公司储备的待上映电影3 部，制作中的15 部，合计18 部电影，预计是未来一年半内的项目储备。按动画和真人电影划分，具体情况如下：
1）动画电影：光线动画制作团队建设有望年内完成。据半年报，光线动画各环节核心人员已就位，团队建设预计年内完成，储备项目将进入滚动开发模式。目前光线动画正在推进第一部完全由内部制作的电影《去你的岛》，厂牌的第一部动画电影《小倩》将择机上映。此外，《哪吒之魔童闹海》在制作中；半年报新增B 站连载的国漫动画《非人哉》。除上述外，半年报显示制作中的动画电影还有《大鱼海棠2》《朔风》《相思》《三国的星空》等。
2）真人电影：推进社会、法律题材“第X 条”系列。由于《第二十条》在今年春节档的优秀票房表现，公司还将继续推进社会、法律题材“第X 条”系列化，储备展现罪刑法定、疑罪从无原则的《第三条》、聚焦未成年人犯罪的《第十七条》等；以及电视剧《人民的名义》的导演李路的第一部电影作品《人民的正义》也在开发创作中。从待映电影看，储备项目包括邓超和邓家佳主演的《胜券在握》，赵丽颖和辛芷蕾主演的《乔妍的心事》，及《“小”人物》等。
2、财务分析
1）二季度毛利率下滑主要受电影业务影响。2024 年二季度，公司毛利率为28.87%，同比下降27.54pct，预计主要受电影业务影响，《草木人间》和《扫和·决不放弃》的合计成本同比更高所致。
2）期间费用绝对值基数小，环比稳定。2024 年二季度期间费用为0.21 亿元，去年同期为0.10 亿元。其中管理费用同比由0.17 亿元增长至0.24 亿元；财务费用因利息收入减少，同比由-0.12 亿元收窄至-0.08 亿元。但环比看，期间费用基本稳定，2024 年一季度合计为0.22 亿元。
投资建议：
公司二季度业绩主要受电影业务影响，而经纪业务高增，电视剧稳步释放。二季度的两部电影同比票房略增，收入贡献增长，但成本也同比去年的低成本爱情片更高，导致利润下滑。但公司二季度业绩也验证了，即使在电影票房不佳的情况下，公司依然能保持良好的盈利能力。
从三季度看，公司对于电影的档期、宣发策略的选择上经验丰富。《从21 世纪安全撤离》在重磅密集的暑期热门时段，通过在小范围影院超前点映，以口碑效应收获一定成效。作为一家长期在行业内保持活力且具有影响力的电影出品公司，我们始终看好公司项目运作能力，有望伴随公司中长期战略目标的落地迎来业绩和股价弹性。持续关注《哪吒之魔童闹海》《第十七条》等电影的制作和定档进展。
我们预计公司2024-2025 年实现归母净利润6.01/10.05 亿元，同比增长43.94%/67.04%，2024 年9 月2 日收盘价对应PE 为32.88/19.68x。
风险分析
全国电影市场表现不及预期的风险、动画电影制作进度不及预期导致无法如期上映的风险、真人电影拍摄进度不及预期导致无法如期上映的风险、宣发成本上涨的风险、内容监管风险、生成式AI 在影视行业落地进度不及预期的风险、内容生产面临生成式AI 竞争的风险、面对剧本杀和其他线下娱乐活动竞争的风险、影视剧版权侵权风险、参演艺人的道德和法律问题导致电影无法如期上映的风险、企业风险识别与治理能力不足风险、用户审美取向发生变化的风险。
