事件概述
2024H1 公司收入/归母净利/扣非归母净利/经营性现金流净额分别为11.26/0.92/0.84/0.49 亿元、同比增长28.77%/9821.39%/转正/99.39%，业绩处于预告中部，净利大幅提升主要受益于客户结构和产品结构优化，运动体育、电子产品、汽车内饰等高毛利、高附加值产品占比提升。非经主要为政府补助（23/24H10.10/0.13 亿元），经营性现金流低于净利主要由于存货、应收增加及应付减少。
2024Q2 公司收入/ 归母净利/ 扣非归母净利分别为5.85/0.51/0.46 亿元、同比增长32.86%/241.72%/414.74%，24Q2 延续23Q3-24Q1 同比改善趋势，即23Q3/23Q4/24Q1/24Q2 扣非净利率为6.8%/7.9%/7.0%/7.9%，Q2 淡季不淡，扣非净利率为历史同期最高。
2024/7/17 公司公告控股子公司“安利越南”通过美国耐克公司授权委托的第三方机构和美国耐克公司的严格审核，通过美国耐克公司实验室认证并取得认证证书，有效期一年。有利于正式承接耐克在越南、印尼等东南亚国家的订单，有利于扩大安利越南销售收入。根据公司24 年7 月投资者交流纪要，在今年上半年之前，公司与耐克鞋部合作处于打基础和蓄势积能阶段。随着安利越南成为耐克供应商并通过实验室认证，公司与耐克合作“换挡提速”，进入快车道。耐克看好公司水性、无溶剂、生物基、回收再生等新工艺、新技术，目前有较多新项目、新产品在公司开发，预计今年下半年逐步量产、初见成效。
分析判断:
Q2 淡季不淡，多项指标创新高。（1）24H1 合成革收入11.05 亿元，同比增长29.02%，分拆量价来看，销量/单价同比增长19.7%/7.84%，其中Q2 淡季不淡，Q2 销量增速高于Q1（+16.73%）。（2）分产品看，生态功能性革/普通合成革/其他收入分别为10.48/0.58/0.21 亿元，同比增长29.79%/16.48%/-14.42%。根据公司24年7 月投资者交流纪要，Q2 功能鞋材、电子产品、汽车内饰、体育装备品类均保持中高速增长；沙发家居略有下降。（3）24H1 控股子公司安利越南成为耐克、阿迪达斯和乐至宝合格供应商，目前安利越南2 条生产线已投产运营，剩余2 条线计划于今年年底前投产；24H1 安利越南亏损1122.7 万元，同比亏损增加57 万元，根据24 年7 月投资者交流，原则上安利越南计划2024 年下半年不亏现金流，力争止亏、停亏，2024 年全年较上年减亏。
Q2 净利率增幅高于毛利率主要受益于期间费用率下降。（1）24H1 毛利率为25.93%、同比提升7.41PCT，毛利率提升主要收益于客户结构与产品结构改善，分产品来看，24H 生态功能性革/普通合成革毛利率分别为26.56%/20.30%，同比提升7.54/8.24PCT。（2）24H1 归母净利率/扣非净利率为8.20%/7.45%、同比增长8.10/8.44PCT。从费用率来看，24H1 销售/管理/研发/财务费用率分别为4.31%/4.32%/6.96%/0.34%，同比增长0.14/0.16/-0.66/-1.11PCT，财务费用率下降主要由于汇兑收益增加。投资净收益占比同比下降0.11PCT；资产减值损失占比下降0.27PCT；信用减值损失占比增加0.45PCT；营业外净收入占比下降0.35PCT；少数股东损益/收入同比增长0.30PCT。（3）24Q2 公司毛利率/归母净利率/扣非净利率分别为24.37%/8.73%/7.9%、同比提升4.64/5.33/5.8PCT；四大费用率下降2.78PCT；其他收益及投资净收益占比下降0.34PCT；资产减值损失占比下降0.31PCT ；信用减值损失占比增加1.16PCT;营业外净收入占比下降0.28PCT；所得税/收入同比增加0.39PCT；少数股东损益占比同比增长0.21PCT。
公司存货同比增长。24H1 公司存货为3.38 亿元，同比增长13.92%，其中原材料/在产品/库存商品/其他存货占比为46%/20%/23%/11%、同比提升0/-4/5/-1PCT。存货周转天数为72 天、同比减少13 天。公司应收账 款为3.61 亿元、同比增长42.06%，平均应收账款周转天数为50 天、同比增加2 天。公司应付账款为4.73 亿元、同比增长28.76%，平均应付账款周转天数为103 天、同比增加3 天。
投资建议
我们分析，分品类来看，（1）运动鞋材24 年有望迎来补库存+TPU 共振下的较快增长，安利越南已进入NIKE全球供应体系，下半年有望逐步放量。安利越南剩余2 条线年底有望投产，全年预计减亏；（2）预计汽车内饰有望翻倍增长，受益于大客户战略和新客户拓展，根据24 年7 月投资者交流纪要，今年比亚迪、江淮、奇瑞等品牌有新增定点项目，单车用量2-15 米不等，预计今年Q4 或明年上半年量产；（3）市场担心地产周期对沙发业务的影响，但我们分析，海外地产企稳、公司较多客户仍存在份额提升空间构成增量。（4）消费电子有望底部企稳，公司正在积极开发新型材料，拓展在电子产品中的用途，空间广阔，同时公司积极拓展新客户，提高市场份额。
维持24-26 年收入预测24.60/29.33/34.38 亿元；维持24-26 年归母净利预测2.01/2.64/3.34 亿元，对应24-26 年EPS 分别为0.93/1.22/1.54 元，2024 年8 月29 日收盘价14.5 元对应PE 为16/12/9X，长期看好公司客户和产品改善带来的盈利弹性，维持“买入”评级。
风险提示
客户拓展不及预期；运力紧张导致发货延迟风险；价格战风险；产能拓展不及预期；系统性风险。
