地方债务化解有望提速，推荐环保板块修复机会

环保板块2020 年来基本面和估值双杀，主要是受到地方财政节能环保支出的负面影响，应收账款居高不下，收入/利润增速放缓甚至下滑。我们判断，“化债”方案如若出台，可以改善地方财政收入和偿债能力。我们从资产负债表的底线思维考虑，根据应收账款占到净资产和市值的比例，推荐A 股的维尔利、碧水源、侨银股份、玉禾田、节能国祯、盈峰环境、福龙马、宇通重工，H 股的北控水务、北控城市资源和光大环境。

7 月底来“一揽子化债方案”预期加强

7 月24 日中央政治局会议首次表态将通过一揽子化债方案来化解地方政府债务风险。8 月1 日，央行提出要“继续推动重点地区和机构风险处置，强化风险早期纠正，丰富防范化解系统性风险的工具和手段，牢牢守住不发生系统性金融风险的底线”。根据华泰固收团队8 月16 日报告《当降息叠加化债预期》观点，债务置换或将最有利于提振市场信心，但操作规模可能有限。

鉴于地方政府平台的资质参差不齐，市场化重组推进也可能因地制宜、循序渐进。金融机构介入为债务展期目前案例较为成熟，可能进一步推广。

环保板块受疫情与财政支出影响，过去三年基本面每况愈下环保板块大部分公司收入都来自中央/地方财政，不论从事的业务是重资产运营还是轻资产的设备/工程，其营收直接或间接来自政府支出，使用者付费往往是不足以覆盖收入的。2020 年来，中央/地方节能环保支出由2018-19年的高速增长转为持续下滑，行业内的公司基本面受疫情和财政支出影响，2020vs2022 年收入增速均值从67%下滑至3%，归母净利增速从32%至-45%，亏损公司数量从3%增加至23%。截止2022 年底，环保板块AH 主要AH公司资产负债率均值52%，应收账款占净资产46%，占到市值的21%，A 股ttm P/B 从2021 年2.5 降低至当前1.7。

化债方案如若出台，可能有助于环保公司资产负债表修复和收入提振根据华泰宏观团队7/31 的报告《如何理解“一揽子化债方案”》观点，化债的目标核心是通过盘活资产、城投平台转型和重组等方式，提高财政收入和偿债能力，有望大幅度降低环保公司应收账款减值的风险，提升资本市场对上市公司净资产的信心，从而可能带动P/B 修复。另一方面，地方财政实力增强，也有利于新订单的释放和存量订单的执行，有望在业务上带给环保公司更多机会。推荐A 股的维尔利、碧水源、侨银股份、玉禾田、节能国祯、盈峰环境、福龙马、宇通重工，H 股的北控水务、北控城市资源和光大环境。

风险提示：政策执行及落地细则的不确定性；经济修复不及预期。