“乌灵+百令”双核心增长模式，打造国内药用真菌制药领头雁

佐力药业前身成立于1995 年10 月，2000 年股改后于2011 年2 月成功在创业板挂牌上市。公司立足于药用真菌生物发酵技术生产中药产品，主要从事药用真菌乌灵和百令系列产品、中药饮片及中药配方颗粒的研发、生产与销售。我们看好公司“乌灵+百令”双核心制剂的增长模式、中药饮片和配方颗粒业务的稳健发展，2024-2026 年归母净利润分别为5.05/6.32/7.85 亿元，EPS 为0.72/0.90/1.12元，当前股价对应PE 为20.6/16.4/13.2 倍，首次覆盖给予“买入”评级。

多维赋能核心中药产品，以创新促发展

公司纵横布局赋能核心产品发展，（1）纵向深化乌灵菌粉优势壁垒：公司围绕乌灵菌粉延伸开发乌灵系列产品作为第一增长支柱，涵盖乌灵胶囊、灵泽片和灵莲花颗粒。其中，乌灵胶囊为作为核心独家中药1 类新药，多用于失眠、抑郁焦虑等治疗领域，同时逐步拓展阿尔兹海默症临床询证，未来有望切入AD 适应症领域，市场需求广阔。此外乌灵胶囊已中标广东联盟、京津冀“3+N”等多轮集采，降价幅度温和且定价基本全国统一，在“基药+医保”双目录身份下，有望通过大包装规格替换进而借由集采实现“价降量增”的增长逻辑，促进业绩进一步提升。（2）横向拓展发酵冬虫夏草菌粉制剂布局：公司通过控股子公司珠峰药业布局第二类药用真菌系列产品，即以百令片和百令胶囊为主的发酵冬虫夏草菌粉制剂，作为第二增长支柱，市场空间广阔待开发。

中药饮片业务稳健增长，中药配方颗粒恢复发展放量在即中药饮片是“一体两翼”战略布局中的重要一环，公司以全资子公司佐力百草中药为抓手，建立“普通饮片”、“毒性饮片”和“直接口服饮片”三条生产线，生产的中药饮片品规已超过1000 个。中药配方颗粒业务方面，公司不断加大研发力度，积极参加国家与省级标准的研究与制订，截至2023 年底已完成国标和省标备案208 个和127 个，同时快速拓展在全国市场的覆盖面，助力未来放量。

风险提示：市场竞争加剧、产品销售不及预期、新品研发速度不及预期。