本报告导读：

政策催化下，免税行业景气度持续，餐饮、酒店、景区行业逐渐复苏。

摘要：

投资建议：继续看好免税行业，政策催化下海南免税销售数据增长强劲，同时国人市内免税店政策预期渐强。推荐中国中免；餐饮行业龙头公司恢复加快，推荐美团点评、海底捞、颐海国际、九毛九；酒店行业商旅明显回暖，推荐首旅酒店。景区行业优质个股，推荐宋城演艺、中青旅。

免税最先复苏，餐饮酒店景区逐渐攀升。①疫情同样在一季度影响了海南的免税销售情况，但是在二季度开始随着公司加大促销力度，同时国家引导海外消费回流，海南免税销售额迅速回升。7 月随着新的免税政策正式实施，海南免税销售额加速增长。②2020 年6 月社会消费品零售总额中的餐饮收入同比下降15.2%，限额以上餐饮营业收入同比下降12.9%，已有较大程度的恢复，并将逐渐恢复至正常水平。 2019 年餐饮外卖市场规模达到6620 亿元，+38.2%，渗透率提升至14.2%。③疫情影响趋缓，商旅回暖驱动酒店龙头环比明显改善。

中报三大酒店集团Q2 经营数据复苏明显，在一系列大力促销情况下出租率降幅大幅收窄，且锦江华住出租率回暖趋势更明显，首旅受北京二次疫情影响，回暖进程略滞后。④景区业务Q1 受疫情冲击明显，Q2 起国内游需求逐步释放，环比明显改善。2020H1 景区整体收入降幅达到68%，Q1 除宋城、三湘印象外全部亏损。但Q2 起国内游逐步恢复，多数景区收入降幅大幅缩窄，且天目湖、中青旅Q2 实现盈利。

行业成本上升显著，毛利率有所下降。①免税毛利率有所下降，期间费用率保持稳定。②餐饮原材料成本上升明显，人工、租金等占比提升。③酒店在疫情期间降本控费效果明显，租金、一般行政及管理费用成为控费重点。

由于受疫情影响，几乎所有板块在2020 年上半年营收和利润出现双降，且利润降幅更大。社服板块所有业务营收增速出现明显负增长，下滑幅度从小到大分别是免税、餐饮、酒店、景区和出境游。利润增速同样也负增长，下滑幅度从小到大分别是免税、景区、酒店、餐饮和出境游。

风险提示：经济回暖程度低于预期风险；酒店、餐饮开店速度不及预期风险；行业竞争加剧导致供需失衡风险等。