投资要点

2018 年回顾：行业景气度下降，若干重大政策出台。免税行业龙头合并，离岛免税政策松绑；酒店行业出租率下降，平均房价上涨推动RevPAR 提升；出境游上半年回暖，下半年遇冷；景区遭遇国有重点景区门票普降政策，但对客流量影响有限。

2018 年业绩前瞻：龙头业绩相对稳健，资产转让和减值事项较多。截至目前，32 家上市公司中，已经有20 家上市公司披露了2018 年业绩预告。从业绩增长情况看，12 家业绩确定增长，占比60%；7 家确定下降，占比35%；还有1 家业绩增长或下降不确定。从业绩盈亏情况看，有3 家出现亏损，其他17 家均为盈利。从细分子行业来看，各行业表现不一，龙头业绩相对稳健：免税、景区、人力业绩表现相对较好，出境游上市公司业绩分化，餐饮行业上市公司业绩表现较差，酒店行业龙头锦江股份、首旅酒店未披露2018 年业绩预告，但预计2018 年均能实现业绩增长。从业绩影响因素来看：只有40%上市公司通过主营业务增长实现业绩增长，有20%的上市公司通过资产转让等方式实现业绩增长，有30%的上市公司计提了资产减值并对业绩造成负面影响。

投资建议：受经济增速下降影响，社服行业盈利增速也下降且预期不乐观，其中：酒店行业入住率下降，预计2019 年将传导至RevPAR；景区客流量下降，叠加国有景区门票下调的影响，2019 年难见起色；出境游整体降温，静待回暖。据此，维持行业“中性”投资评级。在经济增速下行背景下，我们建议投资以防守为主，重点关注行业受经济周期影响不大、经营稳健、财务健康的企业；对于具备较好成长型的企业，可能穿越周期，我们建议跟踪并关注其风险的释放带来的投资机会。从稳健角度，推荐中国国旅。从成长角度，关注宋城演艺、腾邦国际、新智认知。

风险提示：1、政策风险。主要包括免税专营政策变化、签证政策变化风险。口岸进境免税店通过招标方式确定经营主体，进境免税业务的争夺进入了市场化阶段，免税行业面临国家免税专营政策逐步放开的风险、签证政策变化的风险，给免税企业预期经营收益带来不确定性。如果签证政策收紧，可能影响免税和出境游业务。2、汇率风险。主要影响免税行业和出境游行业。免税行业大量商品为进口商品，如果人民币贬值，则免税企业采购成本就相应增加，对企业盈利造成不利影响。汇率变动也对出境游业务造成影响，如果人民币相对主要目的地国货币贬值，则出境游成本会增加，从而降低游客出境游意愿。3、商誉减值风险。在经济不景气阶段，被收购的企业盈利能力可能相应下降，现金流或经营利润持续恶化或明显低于形成商誉时的预期，特别是被收购方未实现承诺的业绩，从而加大商誉减值的风险。