投资逻辑

公司基本面焕然一新，将与神雾集团协同发展：神雾环保前身为天立环保，2014 年神雾集团获得控制权后，无偿赠与了节能密闭电石炉技术并注入神雾工业炉优质资产。乙炔法煤化工新工艺成为神雾环保的核心业务，公司业绩大幅增厚，基本面焕然一新。神雾集团成立于1996 年，主营业务为工业节能技术推广服务，拥有完备的技术研发、工程转化和核心设备加工制造等三大平台。实际控制人吴道洪博士是此领域的顶尖专家，引领集团继续实现技术突破。公司背靠神雾集团，利用集团的资源和技术，与神雾集团协同发展。

电石行业萎靡不振，技术变革是唯一出路：电石是重要的基本化工原料，主要用于产生乙炔。PVC 需求量和原油价格是影响电石需求的重要因素。然而在电石行业整体产能严重过剩的背景下，下游行业PVC 整体需求疲软，电石法PVC 在低油价情况下成本优势不明显，电石消费量增长不容乐观。另外，国家对于环保要求以及行业准入标准的提高促进电石行业集中程度将提高，但目前行业内结构性改善的空间已经不大，未来行业整体基本面难有改善。只有技术变革才是电石行业突破的唯一出路。

颠覆性电石生产新工艺开启节能改造千亿市场：蓄热式电石生产新工艺是神雾环保的核心技术之一。传统电石生产工艺具有高能耗、高成本等特点，神雾环保通过对燃烧技术和热解技术的改造，使吨电石收益可提高约800 元，污染物排放下降80%以上。神雾新工艺具有独创性技术，短期难复制，且目前已通过国家级科技成果鉴定，未来将加快推广应用进度。截至2016 年底，我国电石企业产能合计达4500 万吨左右，理论上电石工艺节能改造的市场空间在1125 亿元。神雾环保开启千亿级别的节能改造市场。

乙炔化工新工艺开拓乙烯下游产业链增量市场：随着蓄热式电石新工艺使电石成本大幅降低，电石乙炔法制聚乙烯（PE）变得经济可行，可跨越由于乙炔生产成本过高而无法向下游拓展的瓶颈。乙烯是聚乙烯的前体，是石油化工产业的核心，我国乙烯产能暂时无法满足消费量，行业处于供不应求的阶段。神雾环保独创的乙炔法化工新工艺具备成本优势，投资回收期短，目前已经有PE 项目持续落地，技术推广受到市场认可。目前乙烯众多下游化工产品的对外依赖度较高，PE 增量市场空间约1200 亿元，未来可拓展的市场空间巨大。

EMC+EPC 模式推广新工艺，订单充足保证短期业绩：公司项目运营模式包括EPC 和EMC 两类，在神雾新工艺刚问世时，公司以EMC 切入电石节能改造市场，主动承担节能改造前期投入，同企业分享节能改造后期带来的收益，企业实现零投资和零风险。公司签订的新工艺节能改造合同以EPC 模式为主，EPC 模式相比于EMC 模式能够实现更快业绩增速。多元化模式有利于公司拓展客户，为公司持续带来订单。公司目前在手订单127 亿，充足的在手订单给公司业绩提供了确定性的向上预期。

投资建议及估值

公司拥有蓄热式电石新工艺和乙炔化工新工艺两项具有颠覆性的工艺技术，目前公司的技术在大力推广的过程中已经逐步被市场认可，一方面电石节能改造的市场空间超过千亿，另一方面乙炔化工新工艺打开乙烯下游产业链增量市场，有望重塑煤化工产业格局。

我们预计公司2016-2018 年可实现归母公司净利润7.06 亿、12.36 亿和17.81 亿， EPS 为0.70、1.22 和1.76，对应2016-2018 年PE 为47、27和19 倍。考虑到公司技术的独创性以及未来业绩的高增长，首次覆盖给于“买入”评级，未来6 个月目标价38-42 元。

风险

技术推广不达预期的风险、项目进度不达预期的风险。