投资要点

在线教育呈现分化态势，ToB 模式成为第一盈利爆发点。在线教育行业一方面持续火热，2015 年市场规模1192 亿元，同比增长19.4%；另一方面，行业内部出现淘汰现象，业内竞争残酷，我们认为在线教育已经呈现分化态势。ToC 模式的在线教育公司主要为初创型公司，而主板或者新三板的教育类公司主要涉及的领域是ToB 业务；就目前发展现状来看，ToB 模式比ToC 模式更为成熟，ToB 模式已经开始发力，将成为在线教育发展第一爆发点。

底层驱动：B 端是教育核心环节，为ToC 模式打开空间。从商业模式来看，ToB 模式天生具有可复制性强、盈利模式更易成熟等特点，从而能够在在线教育领域迅速普及。从行业来看，教育的强制性特点使得教师和学校成为教育的必备环节；高度完备的组织性确立了庞大的教育体系，学校和培训机构是在线教育不容忽视的核心场景，B 端市场将成为业务发展的重要切入口。此外，借助于学校的渠道推广和ToB 业务的数据积累，则将为C 端业务打开成长空间。

面向学校：数字校园已启航，教育生态圈逐步显现。我们预测我国数字校园市场仅教育信息化的政府投入在2020 年将达到5160 亿元，产业已经步入快速发展的阶段。数字教育市场包括工具提供商和内容提供商，工具提供商的核心竞争力是渠道优势，我们看好以渠道优势打开市场的工具型企业；内容提供商的核心竞争力是积淀深厚的教育内容资源，我们看好由传统教材出版转型和具备IP 储备能力的数字出版这两类公司。预计数字校园市场的各家参与商的发展路径将是由ToG 向ToB 发展，之后向ToC拓展，构建教育生态圈，多渠道实现盈利。

面向教育商家：教育营销服务，亟待开发的蓝海市场。百度教育显示，体制外的教育培训机构市场规模为8700 亿元，以小微商家为主，呈现出极度分散的市场格局。教育小微商家的主要信息化痛点是营销管理。我们测算教育培训市场的营销费用为2600 亿元，线上营销市场规模接近900 亿元。另一方面，教育营销市场缺少垂直整合型的营销服务平台，教育营销是仍然亟待开发的蓝海市场。

风险因素：互联网教育政策变动的风险；盈利能力低于预期的风险；单个项目波动风险。

投资策略。考虑到在线教育市场充足的发展红利，和ToB 模式商业模式成熟程度，我们首次给予ToB 模式在线教育行业“强于大市”的评级。

ToB 在线教育领域我们重点推荐两个领域公司：面对学校，即深耕主流学校在线化需求的公司，重点推荐拥有国内市场领先数字校园服务商天闻数媒的中南传媒和致力于打造智能化学习闭环的皖新传媒；建议关注凤凰传媒、ATA（中概股）；面对教育商家，为教育商家营销、学员管理等痛点提供综合解决方案的公司，重点推荐天舟文化（18.89%参股专注于提供教育整合营销服务的新三板公司决胜网）；以及专注于为中小型商家提供STEAM 教育解决方案的盛通股份。