公司2022 年H1 实现营收23.48 亿元，同比+73.96%，归母净利润4.21 亿元，同比+31.90%，扣非归母净利润4.81 亿元，同比+100.47%；其中13 价肺炎疫苗营收20.10 亿元（占总营收85.60%），同比增长103.17%，为业绩增长核心驱动力。二价HPV疫苗首获批签发，有望贡献新的业绩增长点，静待mRNA三期结果落地，继续重点推荐，下调目标价63 元（原目标价为90 元/股），维持“买入”评级。

扣非净利润增速超预期，13 价肺炎疫苗为核心驱动力。公司2022 年H1 实现营收23.48 亿元，同比+73.96%，归母净利润4.21 亿元，同比+31.90%，扣非归母净利润4.81 亿元，同比+100.47%；其中13 价肺炎疫苗营收20.10 亿元（占总营收85.60%），同比增长103.17%，为业绩增长核心驱动力。公司二价HPV疫苗于5 月首次获得批签发，我们预计2022 年将持续放量，为公司贡献另一业绩增长点。

13 价肺炎疫苗持续放量，海外出口态势强劲。2022 年H1，公司13 价肺炎结合疫苗获得批签发373.15 万剂，较上年同期增长39.68%。并于上半年确认对摩洛哥的100 万剂销售收入，公司预计下半年还有100 万剂成品发货。公司上半年总批签发量661.44 万剂，同比-60.50%，主要系部分产品生产线因WHO-PQ项目整改和生产计划调整而暂时停止生产，待整改完毕后，相关产品的生产和批签发料将陆续恢复。公司AC 多糖疫苗持续收到埃及采购订单，我们预计下半年整改完毕，将恢复相关产品出口销售。

二价HPV 疫苗首获批签发，贡献新的业绩增长点。公司二价HPV 疫苗5 月首获批签发88.47 万剂，全年目标批签发量700 万剂，销售目标400-500 万剂，公司预计全年二价HPV 疫苗可为公司贡献14-17 亿的营收。公司二价HPV 疫苗设计产能为3000 万剂，有力保障生产供应。目前已经完成7 个省的准入，公司预计今年除西藏、港澳台等地区外都将获得准入。公司二价HPV 疫苗对9-14岁及25 岁以上人群保护率100%，9-30 岁女性均可接种。截至2021 年我国HPV疫苗累计渗透率仅为7%，我们预测目前HPV 疫苗整体市场空间在千亿以上，其中二价HPV 疫苗市场空间约为300 亿人民币。

在研管线商业价值巨大，静待mRNA 三期结果落地。公司新冠mRNA 疫苗III期临床已经全部结束，目前已经锁库正在进行数据统计和分析，公司预计三季度结束然后提交审批。新冠腺病毒载体疫苗处于II 期临床研究阶段。重组新冠疫苗（CHO 细胞）也处于I/II 期临床。九价HPV 疫苗正在开展Ⅲ期临床研究受试者入组前的相关准备工作。四价流感疫苗和MCV4 处于临床III 期阶段。公司积极布局mRNA 技术平台：和蓝鹊生物合作的新冠变异株mRNA 疫苗正在滚动提交临床申请资料；和艾博生物合作的带状疱疹mRNA 疫苗、和蓝鹊生物合作的RSV mRNA 疫苗和流感mRNA 疫苗、和圣诺合作的通用流感siRNA 药物处于临床前研究。

风险因素：13 价肺炎疫苗销售不及预期；二价HPV 疫苗销售不及预期；mRNA疫苗研发不及预期；九价HPV 疫苗研发不及预期。

投资建议：考虑新冠疫苗降价以及海外供大于求的竞争状态超出我们的预期，我们调低公司2022-2024 年净利润预测为11.22/16.84/19.45 亿元（2022-23 年原预测为15.21/ 19.63 亿元）。根据Wind 一致预测，截至2022 年9 月16 日，可比公司 2023 年百克生物为39 倍，康希诺为33 倍，均值为36 倍。公司是目前唯一拥有13 价肺炎疫苗和二价HPV 疫苗两个重磅品种的疫苗上市公司。伴随着接种意识增强、消费升级、健康需求增长，公司未来业绩增长确定性较强。

未来若成功获批，预计将持续为公司贡献新的业绩增长点。同时公司积极布局mRNA 技术平台，与多家公司合作新冠mRNA 疫苗、带状疱疹mRNA 疫苗、RSV 疫苗、通用流感疫苗等多款新型疫苗，有望为业绩带来巨大弹性。综上分析，给予公司2023 年60X PE 估值水平，下调目标价63 元（原目标价为90 元/股），继续重点推荐，维持“买入”评级。