事项：

公司披露2023 年年报，全年实现营收22.49 亿，同增7.9%，归母净利4.53 亿，同增30.64%，扣非归母净利3.18 亿，同增13.43%。单四季度实现营收6.62亿，同增8.94%，归母净利1.79 亿，同增57.68%，扣非归母净利8479 万元，同增4.44%。

评论：

家畜业务表现亮眼，带动公司整体经营逆势增长。去年在下游畜禽养殖景气度整体较为低迷的情况下，公司导向客户价值，互融共进逆势突围，营销实现新跨越，营收再创历史新高。分业务来看，公司通过聚焦国内家畜TOP100 养殖集团，提供综合疫病健康解决方案，与德康农牧等头部客户建立战略合作，并积极完善营销网络布局等一系列举措，家畜板块实现收入5.1 亿，逆势同比高增28%，其中，畜苗收入1.4 亿，同比增长8.5%，畜药收入3.7 亿，同比增长37.5%。禽苗收入9.3 亿，同比增长3.64%。宠物药品2652 万，同比下降39.7%，宠物疫苗395 万，同比下降33.4%。分渠道来看，直销收入14.3 亿，同比增长16.9%，经销收入6.5 亿，同比下降3.0%，政采收入6435 万，同比下降44.2%，出口收入9949 万，同比增长40.5%，其中高致病性禽流感3 价苗真正破局开始出口国际市场，全年禽流感疫苗出口额近千万。

毛利率、扣非后净利率均有改善。公司持续提质增效，全年实现毛利率49.69%，同比提升1.25pct。其中禽苗毛利率同比增加1.43pct。分渠道来看，直销毛利率同比下降6pct，但经销毛利率大幅提升，同比增加17.59pct。实现净利率22.72%，同比大幅提升4.79pct，扣非后净利率14.16%，同比提升0.69pct。

家畜业务有望继续高增，家禽业务稳固领先地位，宠物业务或迎来收获期。公司发布公告拟收购保定收骏100%股权，从而间接持有口蹄疫疫苗企业必威安泰55.2%股权，补齐疫苗板块最后一块短板，24 年有望与公司现有家畜产品形成协同；家禽业务方面，与圣农发展及圣维生物达成战略合作，构建新型产业链生态，深度服务头部企业的同时，也加强终端养殖户开拓力度，家禽行业领先地位有望进一步巩固。宠物方面，公司成为首家上市猫三联疫苗的本土品牌，有望凭借产品和渠道优势，加速实现国产替代，目前在驱虫药、宠物疫苗、麻醉镇痛药等9 大领域均有布局，产品管线持续丰富，经营进入收获期。

投资建议：估值低位，看好公司各业务板块齐头并进，维持强推。行业层面，我们看好养殖景气度提升带来的动保产品需求修复；公司层面，重点看好公司在家畜业务板块的持续发力，以及宠物板块逐步进入收获期。基于以上假设以及对24-25 年猪价判断，预测24-25 年归母净利分别为5.28、6.24 亿（前值5.45、6.06 亿），并引入26 年预测6.96 亿，对应EPS 分别为1.13、1.34、1.49元，当前股价对应24 年14 倍PE，处于历史绝对底部，参考同业可比公司估值，以及行业景气上行周期阶段，给予公司24 年18-20 倍PE，调整目标价20.34-22.6 元，维持“强推”评级。

风险提示：猪价恢复不及预期、行业竞争加剧、产品推广不及预期。