光伏组件龙头，业绩稳步增长

公司成立于1986 年，为光伏行业龙头，2016 年首次进入全球组件出货量前十，2021-2022 年位列全球第六。

HJT 先行者，技术为增长引擎

复盘PERC 电池替代BSF 电池的发展历程，新技术产品可凭借发电增益等优势在一段时间内获得溢价，同时率先布局新产能的企业可实现市占率的迅速提升。新技术中，更高电池效率和输出功率的HJT 技术有望成为未来主流，目前相对PERC 和TOPCon 组件存在10%-20%和7%-13%的溢价。

公司HJT 进度领先，连续3 年出货第一

技术方面，增效上，公司HJT 转换效率多次刷新世界记录；降本上，公司的无主栅技术已有较多专利布局，硅片厚度领先行业约30μm，并搭配银包铜技术；针对HJT 特性开发Hyper Link 技术，已推出高功率HJT 产品伏曦组件。

产能布局方面，公司在建及规划的电池片和组件产能分别达19 和21GW，预计2023 年伏曦组件产能达15GW，产能布局行业领先。新一轮的技术变革期，公司有望凭借领先的技术和产能布局实现弯道超车。

发展储能业务打造第二增长点

公司在2018 年开始布局储能业务，以双一力为业务载体。公司产品认证齐全，成功打入高毛利和高壁垒的海外市场，2022 年前三季度的外销占比达70%，先发优势显著。同时持续提高自供比例，导入BMS 及PCS 等，从而加强自身竞争力。

公司2023 年和美国逆变器龙头SMA 签订了储能合作协议，有望充分受益未来美国储能市场的高增长。截止2023 年1 月，双一力签约订单约1GWh，在谈订单约3GWh，合计约4GWh，在手订单充足。

盈利预测

我们预计公司电池组件23-25 年出货21、39、47GW，储能23-25 年出货4、6、8GWh。结合光伏发电、灯具及辅助光伏产品等其他业务，预计公司23-25年营业收入分别为328、524、644 亿元，yoy+12%、60%、23%；归母净利润分别为18、25、30 亿元，yoy+91%、40%、20%。

我们对比光伏一体化组件企业及储能相当标的，考虑到公司电池技术的领先以及美国大储市场的先发优势，给予公司24 年12-15X PE，对应目标价27-33 元/股，首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示：技术迭代不及预期；进出口贸易保护政策风险；光伏装机不及预期；测算具有主观性，仅供参考等。