投资要点
半导体主要可分为集成电路、分立器件、传感器与光电子器件四种类别，其中集成电路可细分为模拟集成电路、数字集成电路和混合集成电路三大类，其中模拟集成电路主要是指由电阻、电容、晶体管等集成在一起、用来处理连续函数形式模拟信号的集成电路。模拟集成电路又可分为电源管理集成电路、放大器、接口集成电路和微波集成电路四个大类，每个大类下属涵盖多个细分产品种类。
海外龙头占据领先优势，国产替代空间广阔。据 Frost&Sullivan 及振华风光招股书数据，2013-2021 年全球模拟集成电路的市场规模从401 亿美元提升至586 亿美元，年复合增长率为4.9%；我国模拟集成电路市场规模在全球范围内的占比达到60%以上，2021 年市场规模达到2731 亿元，预计2025 年有望达到3340 亿元。模拟芯片市场集中度较低，2021年前两大厂商德州仪器和ADI 的市占率分别约为19%和12.7%，其余厂商市占率均不超过10%，前十大厂商市占率合计68%，且竞争格局相对稳定。高性能射频芯片和电源管理芯片是军用终端和系统的核心。在装备信息化建设和自主可控需求的双重拉动下，国内模拟集成电路企业有望快速崛起。
数模/模数转换芯片研发壁垒较高，国内厂商逐步崭露头角。全球 AD/DA 市场主要被以美国TI、ADI、美信、微芯，以及日本瑞萨、罗姆半导体为首的海外龙头所垄断，高精度AD/DA 在电子设备中属于核心器件，进入供应链后不会轻易替换。早期国内的设备厂家出于性能、质量等多方面的考虑，通常选用海外龙头厂商的产品。自华为事件及中美贸易战以后，国内的设备厂家逐渐开始采购国产芯片。目前我国特种AD/DA 领域主要以国家队科研院所及企业为主，其中包括中国电子旗下的成都华微，中电科旗下的24 所、58所，航天科技旗下771 所、772 所，以及天水749 厂、锦州777 厂等，除此之外还涌现出如臻镭科技等民营领军企业。
数据链系统是一体化作战体系的重要通信手段。据Polaris market Research，2022 年全球军用数据链市场规模约为81.3 亿美元，预计2030 年将达到117.7 亿美元，2022-2030 年复合增速4.72%。传统的数据链系统由基带处理模块、接收模块、发射模块、电源模块、功放模块和天线等组成。以弹载数据链系统为例，数据链作为智能化弹药通信的关键技术，能够在低延时的情况下将弹药的状态信息下传至地面/空中指挥控制系统，也可以将地面/空中指挥控制系统的实时指令上传至弹药信息系统中，弹载接收机当中包括低噪声放大器、滤波器、转换器芯片、电源管理芯片以及数字处理器件等。随着我国数据链系统渗透率逐步提升，对于射频收发芯片、AD/DA 芯片、电源管理芯片等模拟集成电路需求将进一步加大。
军事大国加速布局电子对抗，微波器件价值量占比较高。根据Allied Market Research 数据，2020 年全球电子战市场规模158.11 亿美元，预计2028 年市场规模将增长至235.60 亿美元，2021-2028 年均复合增速5.6%。根据Barnes Reports 以及Fortune Business Insights 数据显示，2019 年我国电子战市场份额占比约为5.14%，假设2028 年我国市场份额占比提升至7%，对应市场规模接近16.5 亿美元。微波器件可分为有源器件和无源器件两类，其中有源器件主要包括微波振荡器（微波源）、微波功率放大器等，具有微波功率的产生和信号放大等功能；无源器件主要包括移相器、衰减器、混频器、检波器、开关等，具有微波信号的检测、混频、调制、控制等功能。据国光电气招股书数据显示，在电子对抗领域，微波器件、组件成本可占到总成本的60%以上，结合上述全球电子战市场规模，预计到2028 年全球电子对抗所贡献的市场需求可达到140 亿美元以上，我国市场需求将接近10 亿美元。
有源相控阵雷达市场规模空间较大，带动模拟集成电路需求增长。有源相控阵雷达在频宽、信号处理和冗余度设计上都比无源相控阵雷达具有巨大优势，成为目前雷达技术发展的主流趋势，已广泛应用于飞机、舰船、卫星等装备上。根据Forecast International 分析，2010 年-2019 年全球有源相控阵雷达生产总数占雷达生产总数的14.16%，总销售额占比25.68%，整体来看，有源相控阵雷达的市场规模仍较小，替代市场空间巨大。
数字相控阵雷达发展牵引转换器芯片需求。数字相控阵是当前有源相控阵雷达的升级方向，数字阵列通过 DDS 移相产生不同相移的信号实现上行波束合成，上变频到射频天线单元，下行靠接收机将信号放大滤波实现，AD 采样后在数字域形成所需接收波束，因此每个阵列单元都需要匹配DDS 和AD 等模/数转换芯片，因此随着数字相控阵占比的提升对于转换器芯片的需求具有显著的牵引作用。据成都华微公告数据显示，2022 年公司转换器产品单价为2986.22 元/颗，数字T/R 组件收发单元各需要增加一个转换器芯片，则1500通道的有源相控阵雷达从模拟阵列升级为数字阵列，在总通道数不变的情况下，价值量增加约900 万元。
风险提示：特种市场需求放缓；国产替代进度不及预期等风险。
