2024 年4 月28 日，国联水产发布2023 年年度报告与2024年一季度报告。

投资要点

存货减值拖累毛利，净利率水平边际企稳

公司2023/2023Q4/2024Q1 总营收分别为49.09/9.37/10.43亿元，分别同比减4%/20%/26%，归母净利润分别为-5.32/-2.97/0.04 亿元，2022 年为-0.06 亿元/2022Q4 为-0.58 亿元/同减66%，2023 年出现亏损，主要系受国内南美白对虾等水产品价格下行的影响，公司存货资产减值损失同比增加，叠加美国子公司SSC 出现较大亏损所致。盈利端，2023/2024Q1公司毛利率分别同比-6pct/+6pct 至6.71%/16.23%，2024Q1毛利率提升预计系高毛利预制菜收入占比提升优化产品结构所致，销售费用率分别同比-0.2pct/+2pct 至4.67%/5.18%，管理费用率分别同增0.1pct/0.1pct 至2.79%/2.64%，费投相对稳定；综合来看， 2023/2024Q1 公司净利率分别为-11.02%/-0.17%，分别同减11pct/1pct，净利率边际企稳。

预制菜板块稳健发展，国内外客户持续开拓

分产品看，2023 年公司水产食品/饲料/其他产品营收分别为46.10/2.63/0.36 亿元，分别同比-5%/+31%/-58%。水产行业受国内外宏观经济形势及下游市场需求变化影响，南美白对虾、小龙虾等市场行情持续低迷，产品销售价格下跌。而得益于公司小龙虾/烤鱼/酸菜鱼/牛蛙等大单品放量，2023 年公司预制菜业务实现营收11.57 亿元（同增2%），保持稳健发展态势，其中公司针对牛蛙新品进行生态圈与营销前线全面赋能，目前已顺利将其打入国内重要中西式餐饮渠道，随着公司借助水产业务协同优势不断进行产品推新，预制菜板块竞争力有望持续夯实。分区域看，2023 年公司国内/国外营收分别为27.76/21.33 亿元，分别同比+13%/-20%，公司在国内持续夯实餐饮渠道优势、深化与盒马的战略合作，同时加强海外新市场开拓，随着中西式预制菜产品在国际渠道占比提高，公司盈利能力有望不断提升。

盈利预测

公司水产食品板块受行情影响营收下跌，而公司借助水产协同优势聚焦预制菜进行商业模式升级，部分大单品呈现明显放量趋势，在主业承压的情况下，高毛利预制菜板块仍保持稳定增长，贡献业绩新驱动力，随着公司深化餐饮渠道优势，开拓海外市场，业绩有望企稳回升，根据年报与一季报，预计2024-2026 年EPS 分别为0.02/0.08/0.11 元，当前股价对应PE 分别为206/42/30 倍，维持“买入”投资评级。

风险提示

宏观经济下行风险、市场竞争加剧风险、预制菜不及预期、原材料价格上涨风险等。