核心观点：

整体业绩回撤，主要是市场波动，一二级再平衡下展业压力。2024H1，43家上市券商合计实现归母净利润635 亿元，同比-22.5%；实现营业收入2353 亿元，同比-12.8%；管理费用合计1119 亿元，同比-9%。下半年在低基数下业绩降幅压力有望缓释；上半年管理费用降幅大于营收降幅的有17 家，随着业绩降幅企稳，降本增效持续，后续有望贡献利润增量。

权益市场波动加剧，集团投资业绩下行；市场结构性凸显，券商资产配置分化。自营投资为券商业绩胜负手，2024 上半年，43 家券商投资收益（含公允）合计为783 亿元，同比-11%，投资收入居前的有中信、招商。（1）高质量发展下整体杠杆下降，前十券商中仅招商、中信等三家金融投资资产占比较年初提升，测算收益率多有下滑，仅招商、银河等三家券商有明显提升。（2）上半年债市和红利资产表现突出，券商债券投资占比分化，加大其他权益工具投资。43 家上市券商中有26 家加大了对债券（FVTPL）的投资；固收资产中，一创、长城的债券（FVTPL）占总体固收的比重均在90%以上。43 家上市券商其他权益工具投资合计为3356 亿元，较年初+61%，其中中信、东方、国君增速突出。（3）当前场外衍生品面临严监管压力，持续发力客需中介转型，提升做市与交易能力。

泛财富管理降佣降费落地，市场交投和产品端静待回暖。（1）2024H1 日均成交额同比-8%，叠加佣金率下滑， 43 家券商经纪业务收入合计461 亿元，同比-13%，收入居前的券商有中信、国君等，均同比下滑。（2）资管业务成为业绩稳定器，低风险偏好公募基金回暖带动整体规模增长。截至2024H1，公募规模同比+12%，其中股混型同比-24%，债券型同比+27%。

券商资管转型提速，券商资管私募产品存续规模为51993 亿元，较年初下降9%；43 家券商资管业务收入合计为222 亿元，同比-3%。

投行与资本化阶段性放缓。一二级融资平衡下，上半年A 股IPO 募资同比下滑85%、再融资下滑78%，并购规模仍处低位。43 家投行业务收入141亿元，同比-41%，投行业务领先券商下滑更为显著。受到新增募资难、上市退出难、估值不稳定等影响，2024 上半年，证券公司的私募股权和另类投资子公司盈利均有所回撤，华泰、中信、海通等的子公司均由盈转亏。

投资建议：“两强两严”监管举措密集落地，一二级市场波动下券商中报业绩普遍承压。当前证券公司严监管压力逐渐缓释，资本市场内在稳定性有望提升，稳增长举措提振市场信心，证券行业估值和基金持仓双低，行业估值修复空间可期。海外业务有望构成持续增长点，建议持续关注政策及事件催化下并购重组主线以及国泰君安（A/H）、中国银河（A/H）、华泰证券（A/H）、中信证券、中金公司（H）、海通证券、东方财富等个股。

风险提示。经济下行超预期、行业监管政策强化及公司业绩不及预期等。