事件：万顺新材披露2022年年度报告，公司2022年实现营业收入58.34亿元，同比上涨7.3%，其中04实现营收15.54亿元，同比上涨13.92%，环比增长3.67%。2022年公司实现归母净利润2.04亿元，同比增长565，29%，其中Q4单季度实现0.42亿元，同比增长162.69%，环比下降1.84%。2022年扣除非经常性损益后的净利润为1.97亿元，同比增长464.57%，其中04单季度扣除非经常性损益后的净利润为0.39亿元，同比下降 155.52%，环比下降 7.84%。

铝加工业务贡献主要业绩。2022年公司毛利为5，94亿元，其中铝加工业务毛利占比为84.4%。1）销量：公司2022年铝箔销量为10.13万吨，其中安徽中基（主要生产电池铝箔）铝箔销量为2.73万吨，江苏中基（主要生产双零箔》铝箔销量为7.4万吨。受到动力电池排产和临近春节等因素影响，202204公司电池铝箔销量为0.65万吨，环比-0.18万吨，环比下降22%.202204公司双零落销量为1.92万吨，环比+5%.2）单吨毛利：根据我们测算，受益于公司电池铝箔的放量、铝箔行业加工背上涨等因素影响，2022年公司铝加工业务的单吨毛利为3233元/吨，同比+42.24%。受到Q4电泡铝箔销量下滑等因素影响，202204公司毛利为0.43亿元，同比-47.08%，环比-76.05%。

功能性薄膜行业先驱，布局复合铜箔具备业务协同优势。1）公司功能性薄膜主要发力食品药品包装、光伏背板等高阻隔膜领域。2021年底公司高阻隔膜材料生产基地投产，预计2024年达产。高阻隔膜生产基地规划光电领域新型显示元器件用高阻隔膜材料600万平方米，食品医药包装用高阻隔膜材料1200吨。目前公司开发的应用于便携式光伏产品的高阻隔膜已开始供应下游光伏板厂商。另外，公司开发出可回收单一材料（P P）、耐蒸煮的透明高阻隔膜也开始供应客户。2）复合钢箔正在送样中。功能性薄膜需要综合应用磁控溅射、真空蒸镀、涂布复合、精密切割等先进技术。公司拥有多条磁控溅射设备及电子束镀膜设备等多套核心设备。在复合铜箔制造方面，具备技术、设备和业务协同等优势，目前已经送样给下游电池企业，持续配合客户放大卷长进行验证。

铝箔龙头再出发，纵向一体化布局电池铝箔领城。公司深耕行业多年，通过并购及增资扩产，已经形成从铝板带（铝箔坯料）到铝箔、再延伸到涂碳箔纵向一体的铝加工产业链条。1）铝板带：公司加快上游原材料布局，规划13万吨铝板带项目（其中，电池铝箔坯料8万吨），进一步降低成本。2）电池铝箔：公司目前在产电池铝箔产能4万吨，二期3.2万吨项目已进入设备安装阶段，募投的10万吨动力及储能电池铝箔项目也已完成主设备订购。电池正极箔下游客户包括宁德时代、宁德博发、多氟多、欣旺达、优箔良才、湖州天丰等。3）涂碳铝箔：为了提升电泡铝箔附加值，公司收购深圳宇锵，布局电池铝箔深加工领域。目前深圳宇锵现有产能 3700 吨，筹建 5 万吨项目。

盈利预测及投资建议：考虑到23年Q1电池铝箔行业加工费普降及涂碳铝箔投产延后等影响，我们预计公司2023/2024/2025年净利润分别为2.76/3.8/5.47亿元（2023-2024年前值为3.75/5.09亿元），对应2023-2025年PE分别为27/19/14X，给予"增持”评级。

风险提示事件：主营产品价格波动、原料成本波动、产业政策变动、项目进展不及预期、市场竞争加大导致加工费下降风险以及研报使用公开信息滞后的风险等。