公司概要：合康新能为国内高压变频器龙头企业。经业务调整和战略转型，公司现已形成高端制造+新能源+节能环保三大业务布局。其中，新能源板块下有分布式光伏EPC 和户储业务。2020 年美的入主后，公司逐渐完成对于不良资产的剥离，重新聚焦主营业务。调整完毕后，公司营收结构优化，经营拐点初步显现，利润边际修复明显，偿债能力大幅改善。2022 年营收14.24 亿元，同比+18.23%，23Q1营收3.32 亿元，同比+4.02%。2022 年归母净利润0.26 亿元，YOY-48.98%。

变频器业务：从行业角度，低压变频为主要市场，下游应用广泛分散，国产替代趋势正在加速；高压变频市场规模小于低压变频，头部企业市场份额差距小，市场竞争激烈。从公司角度，合康为高压变频器龙头，市场占有率超过10%，产品矩阵丰富、技术水平领先、产能稳步扩张；低压变频市场占有率较低（21 年仅约1%），未来着力突破暖通、石化领域行业专机、开拓海外业务，布局转型正在进行。此外，公司积极拓展高压SVG 业务，未来有望迎来订单放量。

分布式光伏EPC：从行业角度，国内政策驱动分布式迸发。根据国家能源局数据，2022 年国内分布式光伏新增装机51.11GW，YOY+75%。上游硅料价格进入下行通道，下游EPC 有望受益于需求大增，量利方面预计均有边际修复。从公司角度，合康归属美的工业技术事业群，统筹承担绿色战略的执行落地。美的集团工业园众多，公司背靠美的集团，光伏屋顶项目订单充足，预计随着定增落地规模高增。

户储业务：从行业角度，户储赛道长坡厚雪，户储在高经济性+低渗透率的双重驱动下依旧景气。据我们测算，2025 年全球户储新增装机规模为39.3GW/90.3GWh，2021-2025 年复合增速达113%（GWh 口径）。从公司角度，合康为美的开拓户储版图的主力军，集团提供财务、供应、研发、销售多维度赋能精进。公司产品外观精美、性能优异。随着生产端自产比例的提升、销售端海外渠道的不断开拓，业务结构得以优化、产品毛利率得以边际提升，长期成长盈利的空间已经打开。

盈利预测：预计公司2023-2025 年归母净利润0.45/1.21/2.12 亿元，同比增长76.2%/167.2%/75.3%，对应当前股价PE 分别为143/54/31 倍。看好在美的集团助力下，公司在工业自动化与光储业务的成长空间，首次覆盖，予以“买入”评级。

风险提示：市场竞争加剧超预期风险；低压变频器市场拓展不及预期；分布式光伏项目存在不确定性；户储业务拓展不及预期；原材料价格波动风险；市场空间与行业规模测算偏差；参考信息滞后风险。