公司动态事项

星辉娱乐公布了2019年半年报，上半年实现营业收入11.23亿元，同比减少31.50%；实现归母净利润1.26亿元，同比减少10.76%；实现扣非后归母净利润1.01亿元，同比减少12.15%。

事项点评

剥离趣丸网络&球员转会收入波动导致公司上半年收入及利润下滑上半年公司收入下滑主要是因为去年6 月剥离了趣丸网络，剔除其影响，公司收入同比减少10.96%。球员转会收入对公司业绩影响较大，但该业务每年的收入规模及收入确认收益并不固定。去年同期，公司通过出售球员取得利润逾1 亿元，而今年上半年无同类收入，导致上半年公司利润同比下滑。但下半年公司已经确认通过旗下俱乐部出售博尔哈·伊格莱西亚斯、马里奥·埃尔莫索等球员贡献约1.9 亿元净利润。

游戏业务：推广费用下滑释放利润，海外业务持续增长上半年，公司游戏业务实现收入3.77 亿元，占总营收的33.56%。剥离了低利润率的趣丸网络后，公司游戏业务在国内的收入规模出现较大幅度减少，但公司通过减少推广开支释放利润，上半年公司游戏业务整体实现净利润0.84 亿元，同比增长24.14%。公司在海外市场保持持续扩张态势，上半年实现收入1.26 亿元，同比增长33.28%。公司游戏业务中目前流水占比最高的产品是《三国群英传-霸王之业》，该游戏在国内由腾讯代理，整体运营情况稳定；游戏自2018 年陆续登陆了日韩、东南亚、港澳台等多个国家及地区，在日韩地区表现尤其出色。目前，该游戏在国内外的总流水维持在1 亿元左右。公司下半年计划上线游戏较为丰富，包括《重返文明》、《少女的王座》等游戏已处于测试阶段，公司在研中的游戏还包括国产经典单机SRPG 系列游戏《幻世录》的手游版等作品。

体育业务：受益吴磊效应及转播协议更新，俱乐部商业效应逐步显现上半年，公司旗下西班牙人俱乐部实现收入4.62亿元，占总营收的41.18%。除球员转会收入外，俱乐部电视转播、赞助及广告、衍生品等多项收入均实现了30%以上的正增长。未来，俱乐部各项业务收入有望实现持续增长。电视转播是俱乐部收入最主要的来源，占上半年俱乐部收入的约60%。而刚刚到来的2019/2020赛季恰逢西甲电视转播合同的更替期，西甲电视转播合同由西甲联盟集体出售，此前联盟以44.85亿欧元的价格完成了未来5个赛季的西甲联赛海外转播权的出售，平均每年收入相较2017/18赛季增长34%；联盟也以34.21亿欧元的价格出售了未来3个赛季部分西班牙国内转播权，售价超出过去3个赛季西班牙国内转播权总额的15%。西甲各支俱乐部均将受益于电视转播金额的上涨，而球队所得分成又与俱乐部过去几年的历史战绩相关，在上一赛季，西班牙人俱乐部以联赛第7的成绩成功挺进欧联杯正赛，实现历史性重大突破。而吴磊加盟西班牙人俱乐部更使得俱乐部影响力大幅提升。近期，俱乐部已经陆续与中国移动咪咕、乐动体育、科大讯飞签署了战略合作或赞助协议，未来俱乐部赞助、广告、衍生品等收益有望实现持续提升。为备战2022年世界杯，中国足球采取球员归化辅以核心球员留洋的战略以求在短期内提升竞技水平，而未来为进一步提升足球综合水平，则需要依靠青训体制的逐步完善。这一系列做法可以说是参考了日本的成功经验，而西班牙人青训基础深厚、实力闻名欧洲。截止目前球队已在湖南、上海、山东等地开设足球学校，旨在发现和培养优秀的中国足球人才。未来，俱乐部有望充分分享中国足球产业大发展中伴随而来的商业价值的提升。

盈利预测与估值

公司游戏及玩具业务全球化战略布局完善，业绩稳健；俱乐部商业价值提升，业绩弹性好。预计公司2019-2021 年归母净利润为4.20 亿元、5.15 亿元和6.04 亿元，对应每股EPS 分别为0.34 元、0.41 元和0.49元，PE 为15.01、12.25、10.44 倍。给予“增持”评级。

风险提示

政策风险；俱乐部商业化不及预期；俱乐部成绩下滑；俱乐部经营方针变更；新游戏上线时间或流水不及预期；汇率波动风险；贸易壁垒加剧