公司2022 年业绩稳健增长，23Q1 业绩创新高。公司作为国内胶粘剂龙头企业，产能稳步扩张，多领域布局，新应用进展良好，有望充分受益于光伏、新能源汽车用胶的快速增长和消费电子、交通运输领域用胶的国产替代推进。我们调整公司2022-2025 年归母净利润预测为4.54、5.95、7.66 亿元，对应EPS 预测为1.05、1.38、1.78 元。参考可比公司估值，给予公司2023 年20 倍PE，下调目标价至21 元，维持“买入”评级。

公司2022 年营收稳健增长，23Q1 盈利创新高，费用率有望平滑改善。2022年公司实现营业收入、归母净利润为37.1、2.9 亿元，同比+26%、+28%，23Q1单季度营收、归母净利润分别为10.8、1.2 亿元，同比+12%、35%，均创历史新高。公司23Q1 单季度三费费率合计为11.2%，环比下降10.4pcts，同比增加1.6pcts。据公司公告，公司预计第二期与第三期员工持股计划2023 年、2024年摊销费用为3691、1278 万元。公司费用率有望持续平滑，2024 年费用率有望进一步改善。

原材料价格处于低位，产品结构优化，公司毛利率有望提升。据卓创资讯，23Q1有机硅DMC 含税均价约为1.68 万元/吨，我们预计随有机硅行业产能持续提升，DMC 价格将维持低位，对公司毛利率修复起到积极作用。公司推出光伏CPC背板，2022 年光伏背板业务毛利率提升，高端电子胶、锂电粘接剂2023 年有望进一步放量，产品结构优化。我们认为，原材料价格处于低位，公司产品结构逐步优化，公司2023 年有望实现业绩高速增长及毛利率提升。

公司产能持续扩张，加码布局光伏及锂电产品。公司目前有机硅胶、聚氨酯胶、其他胶类产能约15、4、1 万吨。根据公司2022 年报，公司预计广州回天3.93万吨胶黏剂项目将于2023 年7 月份投产，宜城一期1.5 万吨PAA 胶黏剂、常州3600 万平光伏背板、湖北1 万吨锂电聚氨酯胶黏剂将于2023 年上半年建设完毕，产能释放有望稳定贡献业绩。此外，公司于安徽定远投建7.5 万吨锂电新材料产业园，拟于安徽合肥投建10 万吨新能源新材料产业园，持续加码布局光伏及锂电产品，优化产品结构，为后续稳健高效发展蓄力。

高端新产品持续放量，看好公司长线发展。光伏业务仍为公司发展核心，跟随光伏行业高景气态势，同步扩张产能，积极拓展客户，维持较高的市占率。大交通板块，公司锂电负极粘接剂新项目定位进口替代，市场空间广阔，且量产成功并取得主流客户供应商资格；导热结构胶携手比亚迪与亿纬锂能，实现销量稳定提升，同时实现造车新势力业务突破与主流车企进口替代，料将充分受益于电池CTP 工艺的快速发展和导热硅胶需求的高速增长。

风险因素：下游需求不及预期；原材料价格剧烈波动；公司新增产能建设不及预期；公司新业务拓展不及预期；公司胶黏剂新产品渗透率不及预期。

盈利预测、估值与评级：公司作为国内胶粘剂龙头企业，产能稳步扩张，多领域布局，新应用进展良好，有望充分受益于光伏、新能源汽车用胶的快速增长和消费电子、交通运输领域用胶的国产替代推进。考虑到有机硅胶产品单价回落与公司员工持股计划费用摊销，我们下调公司2022-2024 年归母净利润预测至4.54、5.95 亿元（原预测为4.91、6.53 亿元），新增2025 年归母净利润预测为7.66 亿元，对应EPS 预测为1.05、1.38、1.78 元，当前股价对应2023-2025年14、10、8 倍PE。参考可比公司（硅宝科技、中来股份、赛伍技术、德邦科技2023 年Wind 一致预期平均值为20 倍PE）估值水平，给予2023 年20 倍PE，下调公司目标价为21 元（原目标价为26 元），维持“买入”评级。