手续费业务承压,关注交易量改善催化beta 机会
2024H1 上市券商归母净利润-22%,2 季度环比+17%。上市券商核心收入同比均承压,经纪/投行/资管/投资/利息净收入分别同比-13%/-41%/-3%/-11%/-29%,营收全面承压,资管和投资受益于债牛行情略好于预期,降本有所成效。2024Q3以来市场交易量下降明显、IPO 低迷,预计手续费业务同环比承压,投资收益预计由债牛支撑,降本效果或在下半年将进一步体现。我们预计上市券商2024 前三季度/全年净利润883/1176 亿元,同比-18%/-7%。机构持仓以及券商板块PB估值水平位于历史低位,具有安全边际,下半年券商基本面因低基数同比降幅有望收窄,9 月19 日美联储降息50bp,利好A 股风险偏好和交易量提升,关注券商板块beta 催化机会,看好三条主线,受益于交易量改善的互联网券商,并购主线,海外和综合业务优势突出的头部券商。(1)互联网券商受益标的,东方财富、同花顺、指南针。(2)并购主线受益标的,中国银河、中金公司、国泰君安、东兴证券、浙商证券、国联证券、方正证券。(3)海外和综合业务优势突出的头部券商。
席位和代销拖累证券经纪,3 季度交易量下降明显,资管固收产品规模增长
(1)经纪:上半年经纪业务同比-13%,代买、席位、代销收入同比-8%/-28%/-24%。
席位交易佣金和代销金融产品收入同比承压,主因机构交易量下降、基金新发低迷、渠道返佣受限拖累。2024H1 公募基金交易佣金为67.74 亿元,同比-30%,主要因为机构交易量下降25%。佣金率来看,上半年被动指数型基金佣金率下降,主动权益类相对平稳,下半年机构降佣落地后,席位收入或将进一步承压。3 季度以来交易量下降明显,2024Q3(截至9 月13 日)日均股基成交额7329 亿元,同比-20%,环比-23%。(2)投行:在统筹一二级市场、严把IPO 入口的监管环境下,2024H1 投行净收入同比-41%,IPO 收入22 亿同比-80%,IPO 发行44 单(2023 年同期173 单),7、8 月IPO 发行延续较低水平,债券承销相对平稳,起到一定支撑作用。(3)资管:券商私募资管增长,基金公司业绩承压。资管净收入同比-3%好于预期,中小券商同比普遍增长预计由券商私募资管业务驱动,2024 年7 月末集合资管规模为3.16 万亿元,同比+12%,固收类产品AUM 同比+6%,预计受益于债牛。上半年样本20 家基金公司收入/净利润同比-13%/11%。
2024 年7 月末全市场偏股基金(股+混)/非货保有规模为6.7 万亿/18.1 万亿,同比-9.1%/+9.7%,环比+1%/+1%,资金持续流入ETF 和债基。
两融利率有所下降,债市向好支持自营投资率,国际业务相对景气
(1)利息净收入:上半年利息净收入同比-29%,利息收入同比-7%,利息支出同比-1%。两融规模自2024 年5 月以来持续下降叠加两融利率竞争加剧,拖累利息收入。利息支出相对平稳,上市券商付息负债规模同比+1%,预计主要受债券自营加杠杆影响。(2)自营投资:预计股票自营和衍生品承压,债券自营支撑。
上半年上市券商自营投资收益(含汇兑损益)759 亿,同比-10%,自营投资收益率3.11%,较2023 年3.05%有所提升,较2024Q1 的2.86%有所提升。3 季度股市走弱,债市走牛。(3)国际业务:头部券商积极拓展国际化布局,成效显现,上半年收入显著增长,各券商加强国际市场业务开拓,国际竞争力提升。
风险提示:市场波动风险;监管趋严风险。