1、业绩改善：管理 改善带来20Q4 拐点，21Q1 有望延续。公司语文业务2020Q4 从已出现拐点信号：（1）从2020Q4 来看，公司公告寒假班续报率达到84%的历史新高；（2）Q4 收款金额同比增长38%至1.65 亿元；（3）Q4 收入金额同比增长125%至2.98 亿元。我们判断，改善趋势在Q1 有望得以延续、并在4、5 月暑期招生时有望进一步体现。

2、管理变革：人力驱动向组织驱动转变。（1）战略上，重新重视线下，适度放缓开店节奏，2021 年核心在于做强上海、深圳、广州3 个城市；（2）管理上，公司实施“三权分立”模式；（3）人才上，引入营销和IT 人才，并加强了KPI 考核；（4）营销上，未来线下加强广告投放，线上增加社群获客、解题工具获客、扩科等多种流量投入方式。

3、治理改善预期：定增落地后有望加速。我们判断，未来公司治理改善的路径大体是：（1）定增完成之前，公司承诺18 个月内不发生实控人重大变化；（2）18 个月之后，窦总将有望通过股权激励、增持等方式提升股权占比。

4、非主业资产剥离：为聚焦大语文腾出资源。考虑2020 年公司计提了17-21 亿元商誉减值，剩余待出售资产未来因出售所致的资产损失有限，预计2021 年公司有望加速剥离非主业资产剥离，为聚焦大语文业务腾出更多战略资源。

盈利预测与投资建议

考虑非大语文业务下降，预计公司20-22 年收入20/26/32 亿元更新至20/24/29 亿元、归母净利从-19.8/2.5/4.3 亿元更新至-19.8/2.5/4.1 亿元。我们认为，公司语文业务拐点信号明确、未来有望重回高增长轨道，语文之外业务已充分计提减值，公司治理有望逐步改善，维持买入评级，综合绝对估值和相对估值，给予目标市值210 亿元、目标价24.41 元（对应2022 年50 倍PE），基本与2020.3.10 所给目标价24.11 元接近。

风险提示

定增进展的不确定性；非主业剥离的不确定性；开店节奏低于预期；内生改善低于预期风险；系统性风险。