事件: 2015 年上半年公司实现营业收入、扣非后净利润分别为4.4亿元、822万元,同比增长分别为24.7%、扭亏为盈。2015Q2 公司营业收入、扣非后净利润分别为2亿元、431 万元,同比增长分别为3.6%、扭亏为盈。

半年业绩扭亏为盈,长期看好公司业绩成长。2015 年上半年收入增长约25%,具体原因分析如下:1)收入可比基数较低。去年同期受到GMP 认证停产检查影响及茶园制剂厂部分专科药品种生产地址变更影响,使得特色专科药及抗感染类制剂销量下滑;2)重要品种如伏立康唑、莱美活力、纳米碳悬混注射液等增速仍较稳定,预计纳米炭悬混注射液全年将增速超过40%。2015 年上半年扣非净利润表现为扭亏为盈,具体原因如下:1)停产因素消除,产品销售增长恢复导致净利润回升;2)毛利率约为36%,上升约6个百分点。其中较高毛利率的特色专科药、抗感染类产品恢复生产,对整理毛利率水平提升作用明显;3)期间费用率约为32.7%,同比下降约5个百分点。如从单季度情况来看:1)营业收入同比增长3.6%,单季度历史增速表明公司收入具有较强的季节性,Q2为全年收入增速低点,属于正常现象;2)单季度利润同比表现为扭亏为盈,原因同上。我们认为:公司至2013 年起受到停产、折旧费用增加等因素影响,净利润表现不理想。2015H1 在折旧费用增加的基础上,还能体现为盈利,可见公司的传统主业增长较为稳定。随着埃索及乌体林斯的销售逐渐展开,将带来公司新一轮的业绩增长。

重磅品种埃索、乌体林斯市场推广有序进行,湖南康源业绩改善预期强烈。1)埃索美拉唑肠溶胶囊(莱美舒)已在广东省成功挂网,我们预计其市场至少是重庆医院市场的4-5倍。在当前招标环境下,该品种已经完成重庆、广东挂网,山东、湖北补标,安徽中标未执行,预计后续招标较为顺利。虽然市场上报埃索生产批件的厂家很多,但是距离阿斯利康原研专利到期还有一年半时间,且本次临床数据核查预计也会排除部分生产批件,总体看来埃索的竞争环境仍较好;2)乌体林斯已于2014 年12 月取得GMP 证书,目前正在进行招投标及筹备生产等相关工作。其作为免疫调节剂(主动免疫)可以进行全科室推广,市场空间较大。目前该产品在做再注册工作,且在川渝、湖南、广东、上海、辽宁已经完成代理商布局,后续市场推广较为顺畅;3)子公司湖南康源已经完成高管激励,员工积极性增加。其新产品混药嘴已取得国家食药总局颁发的药品包装用材料和容器注册证,该品种为独家品种,预计年底前上市。

加速国际化进程,引进先进医疗技术。公司参与中国生物医药基金I 期(有限合伙),后期或通过生物医药基金批量引进TVM 资本关联产品或者技术,实现国外领先产品或者技术的转移与孵化。公司全资子公司莱美香港已与Argos Therapeutics Inc.签订了许可经营权协议,按照协议约定,莱美香港将获得在中国大陆、香港、台湾和澳门地区生产、开发和商业化运作AGS-003(Argos 治疗癌症的细胞免疫疗法产品)的权利。ARGOS-003 目前正在三期临床,如果进展顺利则2017 年能申报相关国内治疗技术,通过建立肿瘤治疗中心的模式进行推广。我们预计后续还将对ARGOS 产品有优先代理权,比如ARGOS 储备的AGS-004 为抗艾滋药物,目前正在二期临床阶段。

盈利预测与投资建议:我们预测2015 年、2016 年、2017 年EPS 分别为0.31 元、0.81元、1.42 元(原预测为2015-2017 年EPS 分别为0.72 元、1.28 元、1.72 元,下调的主要原因为埃索、乌体林斯的市场推广进展慢于预期),对应动态市盈率分别为108 倍、41 倍、23 倍。我们认为:尽管当前估值与市场相比偏高,但考虑到公司新产品埃索、乌体林斯市场属性较好,在招标展开后销售或超预期;参与生物医药基金后,产品线将持续改善;且外延式扩展预期强烈,故维持“买入”评级。

风险提示:招标及产品降价风险、AGS-003 研发不达预期风险。