中国广核2024 年业绩低于市场预期

公司公布2024 年业绩：营业收入868 亿元，同比+5.2%；归母净利润108亿元，同比+0.8%，低于市场预期，主因营业成本和所得税上升。

2024 年平均含税电价同比下降1.6 分至0.39 元/度，主因广东均价下滑。

分机组看，岭东/阳江/防城港核电净利润同比下滑50%/20%/10%至10.3/41.6/22.8 亿元，广东机组受到电价及检修天数波动影响，防城港受到新机组投产的成本费用增加影响；台山核电大幅扭亏为盈至1.1 亿元（vs. 2024年亏损16.8 亿元），参考同业盈利水平，我们预计仍有改善空间；红沿河核电净利润同比+16%，贡献投资收益同比+25%至10.7 亿元。

营业成本同比+8%，高于营收增幅。2024 年核燃料成本、固定资产折旧同比+13%/+12%至95/117 亿元，主因新机组投产，新换燃料丰度高于首炉燃料；乏燃料处置金同比+17%至41 亿元，主因符合计提条件的电量增长。

所得税同比+19%至42 亿元，所得税率同比+2.3ppt 至19.2%。主因部分机组的三免三减半优惠政策到期。

分红比例与金额连续10 年增长，响应市值管理倡导。2024 年每股分红0.095 元，同比+1.1%，对应分红比例44.4%。A/H 股息率（2025/3/27）为2.6%/4.1%。2024 年资产负债率同比-0.7ppt 至59.5%，财务费用率同比-1ppt 至5.9%，财务费用同比下降9.4%至51 亿元。

发展趋势

公司预计2025 年资本开支超400 亿元，支持项目开发建设。截至2024 年末，公司管理在建机组16 台（含8 台控股股东委托管理机组），公司预计2025 年资本开支可能较2024 年翻倍，我们预计当前低利率环境下公司杠杆具备提升空间。

盈利预测与估值

谨慎预测广东广西交易电价表现及成本费用，我们下调2025-26 年盈利预测7.4%和8.7%至107 亿元和111 亿元。当前股价对应2025-26 年A 股17.1x 和16.6x P/E 和H 股10.9x 和10.4x P/E。维持跑赢行业评级，考虑到两广电价对公司业绩的影响，我们下调A/H 目标价10%至5.07 元和3.59 港元，对应2025-26 年A 股23.9x 和23.1x P/E 和H 股15.9x 和15.2x P/E，较当前A/H 股价有39%和46%的上行空间。

风险

核安全事故，用电需求大幅不及预期。