投资分析意见

天然气：降本及价改逻辑持续演绎，关注燃气行业盈利改善机遇。2024年全球气价整体呈前低后高趋势，短期仍存波动。2025年起随着全球LNG产能密集投产，全球天然气供需格局走宽，利好全球气价回落。城市燃气企业有望降低成本，刺激价格敏感型工商业需求回归。在中央层面多次强调建立天然气价格上下游联动机制的背景下，2023年下半年起全国多地推进天然气顺价工作。2024年深圳以及合肥、郑州、长沙等多个省会城市落实居民气联动机制。成本及终端售价双重利好，我们看好城燃毛差保持反弹趋势，盈利能力将持续提升。

电力：寻找成长及红利确定性。长周期来看，新增清洁能源装机将贡献我国主要用电增量，火电在新一轮供给扩张后彰显调节价值。2024年煤价中枢下移，火电盈利能力大幅改善，2025年煤炭供需或可进一步宽松，利好火电持续降本。各地区电力消纳竞争格局各异，但供需紧张省份的火电企业运营效率及上网电价稳定性将优于行业平均。2H24虽来水偏枯，但水电大水库均保持较高蓄能，大水电梯级联调作用下，短期发电无虞，长期全流域发电能力将进一步成长提升。2024年核电核准保持高增，为核电远期盈利及现金流的增长带来确定性机遇，稳健的盈利模式让核电估值向水电靠拢。绿电存在消纳和电价下降风险，但2025年起海风建设有望提速，考虑到海风消纳稳定、利用小时数高且造价逐步走低，项目收益率有保障，看好海风运营商成长性。国债收益率下降的阶段，我们继续看好公用事业的股息价值。推荐高比例分红承诺的大水电、高速成长的核电，建议关注消纳格局良好的区域火电，以及东部地区的海风运营商。

1）天然气：降本+居民气价改利好城燃公司盈利能力回升，推荐优质港股城燃企业华润燃气、昆仑能源、新奥能源、香港中华煤气、中国燃气、港华智慧能源。同时推荐产业一体化天然气贸易商新奥股份、新天绿色能源、九丰能源。2）电力：水电：大水电发电能力稳定，降息背景下，继续推荐长江电力、国投电力、川投能源。核电：2022-2023年新增10台机组核准，2024年已核准11台机组，核准节奏加速，长期看好核电企业成长性，建议关注中国核电、中国广核（A+H）。火电：煤电机组虽肩负更多调峰调频责任，但容量电价与辅助服务市场化定价等政策可稳定火电综合盈利能力。推荐高股息的申能股份、消纳水平良好的浙能电力、煤电联营的内蒙华电。绿电：随着特高压的投产，以及绿电价值的释放，预期新能源消纳与系统稳定性提升，建议关注福能股份、华润电力、龙源电力、新天绿色能源、中国电力、三峡能源。

风险提示：天然气价格高波动风险、国内顺价机制落地情况不及预期风险、新能源发电业务环境价值兑现风险、电价下降风险