核心观点：

公司披露2023 年年报。2023 年实现营业收入29.9 亿元，调整后同比增长3.5%，归母净利润3.1 亿元，调整后同比下降43.9%。其中，四季度实现营业收入7.9 亿元，同比增长4.9%，归母净利润-0.4 亿元。

生物质项目或持续影响公司经营。根据2023 年年报，受生物质项目补贴不到位、燃料价格高、四季度机组大多停产检修等因素，综合资源利用板块营业收入下降39.6%。主要运营管理生物质综合资源利用项目的南方电网综合能源（广州）有限公司全年亏损2.8 亿元，广西南能昌菱清洁能源有限公司全年亏损0.7 亿元。公司正在同步开展生物质项目治亏与战略退出工作，我们预计2024 年板块仍对经营形成拖累。

分布式光伏、分散式风电及节能等业务有望加速发展。2023 年公司各季度经决策拟开展的分布式光伏项目装机容量13.9/14.8/22.3/38.1 万千瓦，投资总额6.1/6.6/9.1/13.9 亿元，季度环比提速。根据2023 年年报董事长致辞，基于公司的发展战略，公司董事会已审议通过公司在2024 年开展固定资产投资约80 亿元，重点投向分布式光伏、分散式风电及节能等业务。投资规模较2023 年的30 亿大幅增长。

盈利预测与投资建议。受生物质板块拖累，下调2024-2026 年归母净利润预测至4.9/8.1/9.5 亿元，同比增长57%/67%/17%，EPS 分别为0.13/0.21/0.25 元/股。国家“双碳”大背景下，节能和分布式光伏等领域仍具有较大发展空间，公司要聚焦并厚植工业节能和建筑节能两大基本业务盘。基于公司23 年已开始计划退出亏损的生物质板块，我们预期24 年完成退出，25 年业绩不再受其影响，采用2025 年估值，并给予25 倍PE 估值，下调合理价值至5.35 元/股，维持“买入”评级。

风险提示。生物质项目退出不达预期，节能项目推进不达预期，合同能源管理模式风险，财务费用超预期等。