事件：公司发布2023年半年报，上半年实现营业收入6.8亿元，同比下滑6.8%，实现归母净利润1758 万元，同比下滑24%。2023Q2 实现营业收入3.5 亿元，同比下滑9.6%，实现归母净利润824 万元，同比下滑46.4%，表现低于市场预期。

产品矩阵丰富，商超渠道下滑明显。1、分品类看，上半年生鲜豆制品、植物蛋白饮品、休闲豆制品分别实现营业收入4.5 亿元（-9.6%）、8869 万元（-1.3%）、3774 万元（-6.6%）。公司产品矩阵丰富，拥有400 余个SKU，三大主要豆制品系列可实现生产、销售协同。2、分渠道看，经销、直销、商超分别实现营业收入4.4 亿元（-3.8%）、7209 万元（-1.4%）、1.3 亿元（-25.1%），商超渠道下滑幅度较大，经销、直销小幅下滑。

盈利能力承压。1、2023 年上半年整体毛利率25.4%，同比提升0.6pp。随着大豆采购价格企稳下降，毛利率将逐步改善。2、上半年销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为15%、4.8%、0.8%，基本保持稳定。财务费用率1.2%，同比增加1pp，主要由于利息支出增加、汇兑收益减少。整体净利率2.3%，同比下降0.8pp。

北京、山西、贵州子公司正式成立，全国化扩张持续推进。设立北京祖名、山西祖名、贵州祖名，公司持股比例分别为50.83%、51.13%、51.00%，合作方分别为北京香香、太原金大豆、贵州芳馨，投资额分别为6100 万元、6800 万元、5508 万元，走向全国化新阶段，期待被投资公司规范化运作后迈入发展新轨道。公司在深耕江浙沪区域的同时将持续着力拓展长三角、京津冀、珠三角、华中省会城市，中长期发展逻辑得到进一步强化。此外，祖名为2022 亚运会及亚残运会官方豆制品供应商，品牌力将进一步提升。

盈利预测与投资建议。预计2023-2025 年归母净利润分别为5366 万元、7913万元、1.0 亿元，EPS 分别为0.43元、0.63 元、0.81 元，对应动态PE 分别为48 倍、33倍、26 倍。考虑到公司是生鲜豆制品细分龙头，同时处于全国化扩张期，给予2024 年40 倍估值，对应目标价25.20 元，维持“买入”评级。

风险提示：大豆价格持续上涨风险；项目落地或不及预期。