10 月27 日公司发布三季报，前三季度公司实现营业收入9.63 亿元，同比+8.05%，实现归母净利润0.43 亿元，同比-44.51%，实现扣非归母净利润0.40 亿元，同比-44.61%。

二、分析与判断

必选消费属性保障公司营收稳定，原料价格上涨短期压缩利润空间收入端：2021 年前三季度公司实现营业收入9.63 亿元，同比+8.05%，其中Q3 实现营业收入3.45 亿元，同比+6.92%。公司收入保持稳定，主因公司主业产品为生鲜豆制品，属于日常消费必需品，整体需求较为稳定。此外公司上半年对部分产品进行提价，也带来部分价增贡献。利润端：2021 年前三季度公司实现归母净利润0.43 亿元，同比-44.51%，利润下滑主因上游原材料价格上涨，根据国家统计局数据，截至10 月20 日黄豆价格同比上涨近20%，虽然提价覆盖一部分成本，但成本持续处于高位仍拖累公司利润表现。

未来公司将与政府合作集中采购黄豆，并考虑进口替代来降低成本上涨风险。

生鲜需求稳定，异地扩张打开长期增量

展望全年，公司收入仍有望维持稳定增长态势，主因（1）公司产品属于日常家用消费，需求稳定。（2）公司正积极寻求外部市场扩张，与华中生鲜平台达成深度合作，并成立餐饮事业部对接海底捞等B 端客户。（3）产能释放补充量增基础。

未来公司将从两个层面实现泛区域化扩张：（1）并购：2008 年收购的扬州豆制品厂，经过公司管理制度改革及生产线效率提升，目前已实现近1 亿元收入，未来有望复制“扬州经验”，实现更多区域扩张。（2）异地建厂：公司于2010 年建设安吉工厂，目前已成为公司最重要的生产基地，预计未来将在薄弱区域推广“安吉模式”以实现异地扩张。

原料价格上涨拖累毛利表现，费用投放力度保持稳定毛利率：前三季度公司毛利率为27.06%，同比-10.49pct，毛利率的下滑主因黄豆等主要原材料成本上升。期间费用率：前三季度期间费用率为20.91%，同比-4.73pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为14.74%/4.76%/0.78%/0.63%，分别同比-3.94/-0.12/+0.02/-0.70pct。销售费用率下滑主因运输费用重分类至营业成本所致，整体费用投放力度保持稳定。净利率：前三季度公司净利率4.45%，同比-4.21pct。

三、投资建议

我们下调此前盈利预测，预计2021-2023 年公司实现营收13.33/15.57/17.87 亿元，同比+8.8%/+16.8%/+14.8%； 实现归母净利润0.73/0.98/1.21 亿元， 同比-28.0%/+35.0%/+23.6%，EPS 分别为0.58/0.79/0.97 元，对应PE 分别为41X/30X/25X。公司目前估值高于行业平均水平，但考虑到公司改变采购模式，节省成本开支，及异地扩张所带来的业绩增长潜力，维持“推荐”评级。

四、风险提示：

成本快速上涨、产能释放不及预期、食品安全风险等。