本期投资提示：

内需温和复苏，外需景气度回升。1）内需：3 月纺服社零同比增长3.8%。24 年1-3 月社零总额同比增长4.7%至12 万亿元，其中，服装鞋帽、针织品类累计零售总额同比增长2.5%至3694 亿元，3 月单月增长3.8%，环比1-2 月提速。预计24 年品牌销售将呈现“稳健恢复、前低后高”的特征，下半年在基数缓和、产品推新及渠道拓展集中落地等带动下，终端有望加速增长。2）外需：24 年1-4 月国内纺织业出口额同比上升1%至898 亿美元。

边际看1-2 月增长加快，3-4 月有所下滑，预计主要与春节后复工复产时间差异有关。4月单月出口额239 亿美元（yoy-3%），相比3 月跌幅明显收窄。整体而言，当前下游品牌去库基本完成，推动补库需求释放，外需景气度回升，制造端订单拐点已经显现。

港股运动：需求韧性较强，库存改善、折扣收紧。23 年业绩符合预期，分红率明显提升，拥有差异化品牌组合的安踏与高性价比优势的361 度业绩表现更优。24Q1 高基数下品牌流水增速为低单-双位数，好于社零整体。当前行业库存基本正常，驱动折扣收紧与毛利率改善。下半年在奥运会催化、新品和渠道发力、基数压力缓解下，销售有望加速增长。

纺织制造：下游温和补库启动，但龙头表现远超行业。1）中游制造：成长回归，运动制造白马有望迎来新高之年。全球化大型运动制造商供应链地位突出，业绩稳定性穿越23年下游去库周期，而去库一旦结束即展现高弹性。24Q1 华利集团/健盛集团营收同比+30%/+10%，归母净利润同比+64%/+112%。2）上游纺织：底部回升，中国优秀供应商全球化再进一步。23 年新澳股份/伟星股份营收同比+12%/+8%，归母净利润同比+4%/+14%， 24Q1 营收进一步提速至同比+12%/+15% ， 归母净利润为同比+7%/+45%，自身成长性强过行业周期拖累，期待24Q2 旺季出货量环比继续冲高。

男女装：国货品牌力跃升，同店大增驱动高质量发展。1）男装：消费K 型分化，直营强劲、现金流超预期。23 年比音勒芬/报喜鸟/海澜之家营收、净利均高增长，得益于直营大增、存货改善，经营性现金流高增。24Q1 比音勒芬/海澜之家营收同比+18%/+9%，归母净利润同比+20%/+10%，在上年高基数及今年春装启动较晚背景下，表现领跑行业。

2）女装：可选属性较强致恢复进度偏慢。23 年得益于消费恢复和低基数，歌力思、地素、赢家时尚收入恢复至双位数增长，零售回暖下正向经营杠杆显现，利润增长幅度更大。

24Q1 受高基数、天气偏冷销售承压，仅赢家时尚与歌力思的国内业务收入仍有增长。

童装：行业恢复偏弱，聚焦性价比、中高端与外延新业务或是新出路。森马服饰/嘉曼服饰23 年营收同比+2%/+1%，24Q1 营收同比+5%/-2%，童装销售端略显疲弱。24 年关注森马服饰加盟系统重启增长的趋势，并期待嘉曼服饰将Hush Puppies 成人装业务授权收回自营的进程，有望提供公司新的成长动能，打开未来成长上限。

家纺：冷冬晚春催化被芯大单品畅销，利润率上行趋势未尽。被芯已晋升三大上市家纺企业最大销售品类，产品结构趋向高毛利，23 年富安娜/水星家纺/罗莱生活毛利率同比扩大2.5pct/1.3pct/1.3pct，是转化净利弹性的重要支点。其中，24Q1 水星家纺扣非归母净利润同比+20%，快于富安娜同比+2.4%，而罗莱生活受海外家具业务下滑拖累较大。

投资分析意见：尽管当前内需复苏承压客观存在，但预计下半年趋势逐渐向好，纺织复苏展现出高弹性，重在筛选需求韧性强及拐点明确的投资主线：1）港股运动：安踏体育、361 度、波司登、特步国际，建议关注李宁。2）纺织制造：中游申洲国际、华利集团、健盛集团，上游新澳股份、伟星股份、百隆东方。3）男女装：比音勒芬、报喜鸟、海澜之家、赢家时尚。4）童装：嘉曼服饰、森马服饰。5）家纺：水星家纺、富安娜。

风险提示：需求恢复不及预期，行业竞争加剧，库存增加，原材料价格上涨。