公司于4 月28 日发布2022 年年报&2023 年一季报，剔除会计准则调整影响2022 全年营收同降17.1%至17.4 亿元，归母净利润/扣非归母净利润同降55.2%/61.7%至1.3/1.1 亿元，疫情影响下有所承压。公司持续完善品牌矩阵，渠道不断优化，随线下客流复苏有望释放业绩弹性，维持增持评级。

支撑评级的要点

疫情反复下收入、业绩承压，电商业务具韧性。公司2022Q4 单季度营收同降26.2%至4.4 亿元，归母净利润同降100.5%至-22.3 万元。分渠道看，公司线上业务多平台布局，在保持与头部电商战略合作的基础上拓展腾讯微商城、小红书等新兴平台，构建会员体系及精细化运营实现客单值价值提升，全年电商渠道实现营收4.6 亿元，同比降低6.1%，占公司收入比重提升3.1pct 至26.4%。线下方面，疫情对公司重点布局门店的一二线城市终端影响较大，全年线下营收同降21.1%至12.5 亿元，期末直营/经销门店数同增14/-4 家至421/85 家。受门店关闭及线下客流下降影响，单店收入有所下降。

2023Q1 收入降幅收窄，刚性费用及资产减值损失拖累盈利。公司2023Q1收入同降10.5%至4.5 亿元，业绩同降21.2%至4896 万元。期间费用率同增2.5pct 至51.4%。此外，公司一季度计提资产减值损失2278 万元。

盈利能力承压，周转放缓，期待后续改善。公司2022 年毛利率同降2.1pct至69.4%。收入下降背景下费用规模效应释放不佳，销售/管理/研发费用率分别提升4.3/0.7/1.1pct 至46.6%/4.9%/4.5%。2023Q1 末存货周转天数同比增加163 天至505 天，应收账款周转天数同比增加3 天至36 天。

品牌建设持续推进，期待疫后复苏弹性。公司以JORYA 为核心，通过多品牌矩阵对消费者实现全覆盖，同时推进生产供应链建设与智能化仓储物流体系，打造柔性供应体系。公司渠道以直营门店为主，受疫情影响明显，但在疫情反复下公司电商业务保持稳健，直营门店实现逆势扩张占比提升，随2023 年疫后客流量及消费需求回暖，公司经营弹性有望释放。

估值

当期股本下，考虑到公司短期库存压力，下调盈利预测，预计2023 至2025年每股收益分别为0.54/0.70/0.82 元，同增81.5%/29.7%/16.4%；市盈率分别为21/16/14 倍。维持增持评级。

评级面临的主要风险

疫后消费需求降低，店效改善不及预期，电商发展不及预期。