本报告导读：

原材料价格波动背景下，公司商业模式、客户结构等要素决定的定价逻辑是盈利变化方向、节奏及持久性的关键驱动，而营收则是股价催化剂投资要点：

投资建议：油 价下行假设下，综合考虑盈利传导及留存能力，以及后续营收趋势，推荐百亚股份/依依股份/恒安国际/豪悦护理。

周期复盘：油价下跌周期，盈利表现分化，且股价与盈利亦明确正向关系。参考最近的一个油价下跌周期（2022M6-2023M4），原材料为石油衍生品的上市公司毛利率及股价表现有明显分化。此外，毛利率及股价的表现亦不同步，部分公司即使表观兑现盈利的改善，但是股价端没有相应表现。

利润分化原因：产业链价值生态占位&商业模式决定定价机制&利润留存空间。1）百亚股份-品牌定价逻辑：对接C 端客户，集中度低，价值量占比高，定价取决于品牌&产品力，成本考虑权重相对低。2）可靠/豪悦/依依/家联/草坪-价格传导能力有限：制造定价逻辑，总体为成本加成，但受定价周期&市场竞争&客户关系&竞争策略影响，往往可以留存部分成本回落的利润（利润率回归常态），但空间有限&没有明显超额，若原材料价格持续下滑，有降价可能。3）永新股份-价格传导能力强：虽然为制造定价逻辑，但是相对而言产品价值量占比低，大客户依赖程度低，价格传导能力强股价分化原因：定价逻辑决定盈利变化方向、节奏及持久性，而营收则是股价催化剂。复盘相关上市公司同期的营收变化，股价表现承压往往与同期营收走弱有关，即使盈利改善有所兑现。部分公司即使利润改善并不明确，但受益营收端高增速，股价表现亦相对强劲。此外，最有利的组合即盈利和营收共振，相关标的股价表现也最优。

风险提示：需求不及预期，原材料超预期上涨，价格战力度超预期。