森麒麟10 月18 日发布三季报：Q3 实现收入22.30 亿元，同环比+1.1%/+11.8%，归母净利6.48 亿元，同环比+67.5%/+13.0%。前三季度公司实现收入63.40 亿元，yoy+10.4%，归母净利17.26 亿元（扣非后17.18亿元），yoy+73.7%（扣非后yoy+79.4%），对应每股收益（摊薄）1.68 元。

公司Q3 业绩同环比增长，略低于我们的前瞻预期（7 亿元），我们认为主要是受海运费高位影响以及人民币升值导致的汇兑损失影响。考虑公司摩洛哥工厂投产，未来业绩有望进一步增厚，维持“买入评级”。

轮胎订单持续饱满，业绩再创辉煌

公司高品质、高性能半钢胎产品在欧美轮胎市场订单需求持续处于供不应求状态，受益于海运运力恢复公司发货节奏回归正常，前三季度共计完成轮胎销售2,335.8 万条，yoy+8%；其中，半钢胎销量2,268.2 万条，yoy+7%；全钢胎销量67.7 万条，yoy+30%。三季度公司共实现轮胎销售826.1 万条，环比Q2+10%；其中半钢销量806.9 万条，环比+10%；全钢胎销量19.2万条，环比+21%。据公司披露三季度仍有收到部分美国出口退税款，退税款冲抵营业成本，从而提高当期毛利率水平。前三季度公司综合毛利率为35.4%，yoy+11pct，其中Q3 毛利率为39.5%，环比+4pct。

摩洛哥轮胎项目正式投产，卓尔不群的出海选择据公司官方公众号披露，摩洛哥工厂2024 年9 月30 日正式投产运行，顺利实现“出海2.0”，摩洛哥工厂2025 年将实现大规模放量，预计全年可释放600-800 万条产量，2026 年实现满产1200 万条产量，目前摩洛哥工厂意向订单已超明年计划产量。公司全球化布局的进一步完善将显著提高公司的海外竞争力，伴随新增产能的陆续投产公司业绩亦有望稳步增长。

摩洛哥项目贡献增量业绩，维持“买入”评级

考虑公司半钢胎订单持续供不应求、三季度以来海运费有所回落，我们预计公司24-26 年归母净利润23.9/30.2/36.3 亿元（前值22.8/30.1/36.3 亿元），同比增速为+75%/+26%/+20%，对应EPS 为2.33/2.93/3.53 元，参考可比公司25 年Wind 一致预期平均12xPE，考虑未来公司海外项目贡献增量业绩，给予公司25 年13xPE，目标价38.09 元，维持“买入”评级。

风险提示：下游需求下滑风险，新项目投产进度不达预期风险。