投资要点

证券IT 行业主要面向证券公司提供软件产品及技术支持等服务，行业内公司主要包括恒生电子、金证股份、顶点软件、华锐科技等，从行业内公司收入结构来看，券商仍为行业最核心的客户来源。随着行业发展，资管机构也成为行业拓展一大方向。证券IT 领域恒生电子、金证股份是传统龙头，顶点软件以黑马姿态冲击格局。

基于交易产品的高度标准化以及相对分散的下游市场，证券IT 是很好的模式。证券IT 行业存在多种收费模式，根据产品化程度主要可分为产品化软件业务和定制化开发业务等，产品化软件可复制性高、边际成本低，毛利率最高。客户属性是决定行业公司业务产品化程度的主要原因，和同业相比较，券商资管机构IT 投入规模相对银行较低，核心业务系统自研成本高且标准化程度高，因此证券公司在面对供应商时议价能力相对较弱。产品类别也是产品化程度的重要影响因素，由于各家公司在管理上的痛点不同、发展的重点方向也有所差异，管理类系统的需求往往更为个性化。总结来看，下游客户分散度高的产业中，业务类系统具有较高的可复制性，映射至报表即体现为其高毛利率，极致化案例为同花顺面向C 端的软件产品。

政策变化、技术创新和资本市场扩容推动证券IT 市场扩容。1）政策端对于证券IT 行业的影响体现在产业支持政策直接要求下游客户加大IT 投入力度+金融政策规定的推陈出新间接为证券IT 提供业务机会。2）技术的更新换代会带来一个高量级的行业空间扩张。行业诞生以来最主要的一次技术变革是2001-2005 年左右柜台系统由分散向集中交易的切换，行业格局自此之后保持整体稳定的态势。3）资本市场周期更替下，证券、资管公司盈利水平的变化影响证券IT 投入水平。一方面下游客户营收情况会对其订单及付款进度安排有所影响；另一方面市场交易热度也会带动证券、资管公司对于IT 的需求增长，如2015 年证券市场行情爆发，交易活跃度的增加带来了券商对于系统扩容的需求，证券IT 供应商收入增长显著。

在下游行业加大IT 支出预计和新一代核心交易系统信创建设要求下，证券IT 迎来戴维斯双击的甜蜜时刻。1）证券业协会、基金业协会推出《网络和信息安全三年提升计划》，鼓励加大IT 投入。2）金融行业信创进入深水区，核心交易系统信创替代是大势所趋。金融行业信创持续加速，2020 年一期试点机构47 家，其中证券公司7 家；2021 年二期试点机构扩容至198 家，其中证券公司11 家；2022 年进入全面推广阶段，信创重点也从办公系统、一般业务系统进一步深化至核心业务系统。3）监管鼓励有条件的券商积极推进新一代核心系统的建设。预计金融行业信创加速和新一代核心系统建设要求背景下，证券IT 供应商发展将迎新机遇。

信创及新一代核心系统建设需求带来市场格局重构可能，证券IT 行业供应商展开新一轮竞赛。柜台系统领域，稳定性要求下客户迁移面临较高的机会成本，高研发的行业护城河下长期以来行业集中度高、格局相对稳定。预计能够把握信创机遇的公司在该轮技术变革及政策周期中或将实现行业份额的提升。

风险提示：市场竞争风险、前沿技术创新风险、监管政策趋严风险