青农商行扎根青岛，服务地方，零售转型处于稳步推进期，上半年公司业绩增长较稳健，资产质量进一步巩固。

事项：青农商行发布2023 年中报，上半年实现营业收入55.93 亿元、归母净利润18.92 亿元，同比分别+4.9%/+8.2%；不良率较上年末下降0.26pct 至1.93%。

业绩增长总体稳健，非息收入持续占优。青农商行上半年营业收入同比+4.9%（一季度同比+7.2%），归母净利润同比+8.2%（一季度同比+5.6%），盈利要素拆解来看：1）收入端，公司上半年利息净收入、非利息净收入同比分别-1.7%/+22.0%（一季度同比+0.2%/+28.8%），净息收入主要受净息差收窄影响，同比小幅下降；非息收入大幅增长，其中手续费及佣金净收入、其他非息收入同比分别+2.85%/+28.28%，其他非息收入提供主要的增长动能。2）支出端，2023H1 成本收入比24.24%（同比-0.24pct），公司整体成本水平稳中有降。3）拨备端，上半年公司资产减值损失同比+2.82%，公司积极把握不良处置阶段，持续加大和夯实拨备水平。

以量补价提速，息差下行延续。1）规模增速明显恢复，上半年公司总资产增幅+7.0%（去年同期+3.2%），2022Q3-Q4 连续两个季度规模小幅压控后，今年上半年公司重回积极扩表态势。2）资产投放锚定多元，资产端，2023H1 末贷款余额较上年末+4.8%，贷款占总资产比例较上年末下降1.05pcts，公司强化了对于债券资产的交易性配置。3）息差阶段性压力仍存，公司2023H1 净息差1.86%，较去年同期和去年全年分别-13bps/-14bps，市场利率下行叠加存款定期趋势为主要原因。

非息收入表现较好，主要受益于投资收益改善。公司上半年非息收入同比+22.0%（一季度同比+28.8%），从结构来看：1）中收增长波动偏大，公司上半年手续费及佣金净收入同比+2.9%（一季度同比+18.6%），今年以来手续费及佣金支出增长（上半年同比+69.3%）一定程度抵消了收入增长贡献。2）其他非息表现亮眼，公司上半年“投资收益+公允价值变动收益”合计同比+10.2%，利率中枢下移因素叠加公司优秀的投资能力，公司交投业务收入表现亮眼。

资产质量改善，拨备水平增厚。1）资产质量改善：半年末公司不良贷款率、关注贷款率为1.93%/5.15%，较年初分别-0.26/-0.47pct，较上年末均实现双降。

公司积极优化信贷政策，强化信贷结构调整，同时加大存量不良贷款处置力度，夯实信贷质量。2）风险抵补能力提升：公司上半年资产减值损失同比+2.8%。

公司积极把握不良处置阶段，持续加大和夯实拨备水平；半年末公司拨备覆盖率237.14%，较上年末+29.51pcts，拨贷比4.58%，较上年末+0.03pct，反映风险底部能力的夯实。

风险因素：宏观经济增速超预期下行，资产质量大幅恶化；净息差水平超预期下行；区域经济发展不及预期；区域同业竞争加剧。

结论：青农商行扎根青岛，服务地方，零售转型处于稳步推进期，上半年公司业绩增长较稳健，资产质量进一步巩固。考虑到今年6 月以来政策利率和LPR利率的再度下调，我们小幅调整公司2023/24 年EPS 预测至0.41 元/0.45 元（原预测0.51 元/0.54 元），增加公司2025 年EPS 预测0.51 元。当前A 股股价对应2023 年0.50x PB。