线上、线下齐发力，维持“增持”评级

西麦食品2022Q1-Q3 实现总营收9.6 亿元，同比增17.2%；归母净利0.84 亿元，同比降21.6%。西麦食品2022Q3 实现营收3.31 亿元，同比增22.47%；归母净利润0.38 亿元，同比增35.99%。公司线下份额进一步提升，地位稳固。我们维持2022-2024 年盈利预测，预计 2022-2024 年归母净利为 1.05、1.16、1.36 亿元，EPS 分别 0.47、0.52、0.61 元，当前股价对应 PE 为25.7、23.3、19.8 倍。公司线上渠道占比逐步提升，线下渠道优势稳固，维持 “增持”评级。

营收稳步增长，复合燕麦片表现较好

2022Q3 公司营收同比增22.47%，具体分产品看：2022Q3 纯燕麦片表现较为稳定，稳步增长；复合燕麦片新品表现较好，实现快速增长；冷食燕麦片行业仍处于调整期，公司冷食燕麦片企稳。分渠道来看，B2B 业务、电商渠道皆快速增长。展望未来，纯燕麦片、复合燕麦片持续发力下，随着线上及线下渠道布局进一步完善，公司营收仍可持续增长。

净利率提升主因销售费用率下降

2022Q3 净利率同比增1.1pct 至11.5%，主因销售费用率降低1.9pct 至27.6%，管理费用率降低1.1pct 至5.7%。销售费率下降主因：（1）2022Q3 公司着重控制促销投入，线下买赠促销等投入较为理性；（2）线上渠道加强费用管控。2022Q3 公司毛利率同比降低 2.7pct 至 44.0%，主因成本上行影响。环比来看，随着促销费用管控加强，毛利率环比提升2.7pct。展望未来，预计原材料成本仍处高位，公司可以通过加强费用管控、提升规模效应等方式缓解成本上行压力；费用投放预计仍会较为理性。

燕麦具备刚需属性，发展潜力较大

燕麦片具备必需消费品属性，消费频次及消费者粘性较强。公司线上、线下齐发力，全渠道布局，产品持续推新，未来发展潜力较大。

风险提示：疫情影响消费需求、新品推广不及预期风险、食品安全风险。